核心观点：

    　　受益金价上涨，上半年归母净利同增39.26%，业绩符合预期。据半年报，公司上半年实现营收38.02 亿元，同增50.40%；归母净利6.10亿元，同增39.26%；经营活动现金流12.56 亿元，同增66.28%；资产负债率17.09%，较年初增加2.16 个百分点，业绩整体符合预期，盈利提升主要是受益于金价上涨，据Wind，上半年SHFE 黄金均价达到371.56 元/克，同比增长28.3%。其中，黑河银泰、吉林板庙子、青海大柴旦、玉龙矿业分别实现净利润3.16/1.89/1.43/0.31 亿元。

    　　黄金销量同增18%，外延成长可期。公司上半年实现黄金销量3.85吨，同比增长18%，青海大柴旦金矿已经达产，黑河银泰露天转地下顺利完成过渡，公司四大矿山全面进入收获期。上半年，剔除资本开支2.92 亿元后，公司实现自由现金流9.64 亿元，截至上半年末的货币资金+交易性金融资产余额已达到18.04 亿元；同时，公司存货余额仍有8.01 亿元，在目前的高金价下，后续实现销售后的利润和现金流仍可期。强劲的盈利能力和现金流为公司的外延式并购打下坚实的基础，随着金价持续高位运行，全球金矿资产的交易逐步活跃，作为一家成长性的黄金矿业企业，公司的发展或将迎来机遇期。

    　　给予公司“买入”评级。预计公司20-22 年EPS 分别为0.84/0.94/0.94元/股，对应8 月28 日收盘价的PE 分别为19/17/17 倍。我们维持2月23 日报告《金价阶段新高，投资机会显现》的观点，认为金价趋势上行，考虑到强劲的现金流带来的发展动力，参考可比公司20 年的PE 估值均值，我们认为给予公司20 年25 倍的PE 估值较为合理，对应公司合理价值21.12 元/股，给予“买入”评级。

    　　风险提示。高存货的减值风险；露天转地下可能带来成本增加；美联储政策的不确定性带来黄金价格的高波动