公司公布2021 年报：2021 年，公司实现营收90.4 亿元，同比增长14.3%；归母净利润12.73 亿元，同比增长2.5%；扣非归母净利12.02 亿元，同比增长3.3%。2021Q4 公司实现营收31.89 亿元，同比增长118.2%、环比增长34.9%；归母净利润2.35 亿元，同比减少17.9%、环比减少36.7%；扣非归母净利2.18亿元，同比减少14.8%、环比减少37.8%。

    2021 年业绩稳步上升受益于量价齐升。营收与毛利率：2021 年公司主营业务矿山采选业务营收37.87 亿元，同比增长15.08%，毛利率为59.15%，相比去年同期下降5.29%。价格端：公司主营产品平均售价同比均有所提升，2021年全年矿产金/矿产银/铅精粉/锌精粉售价同比增长0.31%/7.3%/7.43%和31.24%。销量端：主营矿产品产量、销量均有所提升，矿产金/矿产银/铅精粉/锌精粉销量同比增长8.87%/19.57%/17.18%/14.85%。矿产银和铅精矿的库存量分别同比减少77.72%和94.05%，公司积极消化库存。

    在产矿山稳步增产、产品保持高毛利率水平。1）2021 年黄金产品的营业收入为26.71 亿元，同比增长9.31%，营收占比达29.56%，毛利占比为71.04%，毛利率达60.33%。矿产银的营收达到7.71 亿元，同比增长28.21%，营收占比从7.61%提升到8.53%，毛利率为56.7%。金价高位下矿产金盈利能力良好，白银产销量大幅增加推动业绩增长。2）四家在产子公司均大力推进生产和销售，玉龙矿业生产白银162.56 吨，铅精粉1.05 万吨，锌精粉1.32 万吨；黑河银泰/吉林板苗子/青海大柴旦的黄金产量分别达到2.85/2.22/2.14 吨。四家矿产子公司2021 年净利润同比均上升，其中玉龙净利润同比增加近39.3%。

    增储扩产前景良好，芒市金矿带来新增长点。1）截至2021 年末，公司共有合计矿石资源量10194.17 万吨，金金属量170.45 吨，银金属量7154.06 吨，另有铅锌铜锡等多种金属资源。2021 年度，4 座在产矿山均进行了勘探活动，年度勘探投资近1.02 亿元，主要集中于找矿潜力较大的青海地区。2）在产矿山均已陆续落实扩产计划，东安矿选矿产能达37.5 万吨/年，吉林扩至80 万吨/年，青海金龙沟采矿权顺利供矿，玉龙完成技改可实现全年生产，产能将进一步释放。

    3）21 年收购的芒市金矿已取得采矿许可证，正在申请变更为120 万吨/年的证载，复产后有望增加3-5 吨矿产金，为公司带来成长性。

    盈利预测与投资建议：公司资源储备丰富，扩产项目稳定提升产能，华盛金矿逐步复产，我们预计公司2022/2023/2024 年黄金产量为10.03/13.41/17.71吨，净利润分别为19.75/25.81/34.30 亿元，按照4 月11 日收盘价计算，对应PE 分别为15/11/9X，维持“推荐”评级。

    风险提示：项目进度不及预期，金属价格下跌，地缘政治风险等。