21 年归母净利同比增2.5%，维持“买入”评级4 月8 日公司发布年报，21 年实现营收90.4 亿元（yoy+14.3%）；归母净利12.7 亿元（yoy+2.5%），略低于我们此前预期的13.8 亿元，主因我们略高估公司黄金产量。21Q4 实现营收31.9 亿元（yoy+118.2%、qoq+34.9%），归母净利2.4 亿元（yoy-17.9%、qoq-36.7%）。考虑俄乌地缘事件持续演绎和滞胀风险积聚，我们略上调黄金价格假设，预计22-24 年EPS 为0.60/0.75/1.04 元（前值0.56/0.60/-元），可比公司PE（2022E）均值为16.9X，考虑公司内生及外延扩张预期，给予公司22 年20.3 倍PE，对应目标价12.19 元（前值12.45 元），维持“买入”评级。

    玉龙矿业产能扩张持续推进，银、铅、锌产量增长明显据公司年报， 公司2021 年有色金属矿采选业实现营收37.87 亿（yoy+15.1%），主要矿产品量价齐升，其中矿产金销售单价375.1 元/克（yoy+0.3%），销量7.12 吨（yoy+9.0%），矿产银销售单价3.97 元/克（yoy+7.3%），销量194.28 吨（yoy+19.6%），铅精粉销售单价1.20 万元/吨（yoy+7.4%），销量1.17 万吨（yoy+17.2%），锌精粉销售单价1.46 万元/吨（yoy+31.2%），销量1.32 万吨（yoy+14.9%）。此外，公司2021 年有色金属矿采选业毛利率59.15%（yoy-5.3pct），主因公司2021 年加大矿产勘查活动，采准及钻探等费用同比较大上涨。

    内生外延增长持续推进，黄金权益销量有望持续增长据公司年报，2021 年公司勘探投资1.02 亿元，坚持加快已有探矿权转采矿权进度，截至2021 年末，公司保有金资源量170.452 吨。此外，据公司公告（2022-007），公司收购的华盛金矿所拥有的10 万吨/年金矿采矿权已解除查封，并加快生产规模变更为 120 万吨/年的相关审批工作。若生产规模变更成功，已华盛金矿平均品位3.04 克/吨测算，对应黄金产量3.6 吨，公司权益量2.2 吨，约为公司21 年黄金权益销量的31%。

    22 年金价有望维持高位，维持“买入”评级

    21 年1-2 月和22 年1-2 月LME 金价均价基本持平，分别为$1837.9/oz和$1836.5/oz；22.3 月随着俄乌地缘事件持续演绎和滞胀风险积聚，金价进一步震荡上行至$1950/oz 附近，且22 年金价有望维持高位，我们略上调黄金价格假设，预计22-24 年EPS 为0.60/0.75/1.04 元（前值0.56/0.60/-元），可比公司PE（2022E）均值为16.9X，考虑公司内生及外延扩张预期，给予公司22 年20.3 倍PE，对应目标价12.19 元（前值12.45 元），维持“买入”评级。

    风险提示：矿山无法如期达产，全球流动性超预期变化。