芒市金矿资源优质，增量可期。2021 年9 月，公司以自有资金10.37亿元收购张辉持有的芒市华盛金矿60%的股权，成为其控股股东，此举进一步增加了公司的黄金资源储量。截止2021 年底，芒市金矿保有金矿总资源量2322.50 万吨，金金属量70.67 吨，平均品位3.04 克/吨，其开采方式为露天开采，矿山已取得采矿许可证，有效期至2025 年7 月11日。目前，芒市矿山的生产规模10.00 万吨/年，但自2016 年一直停产至今，正在申请变更产能为120 万吨/年，预计今年5 月份将顺利拿到证照，届时黄金产量将为5 吨左右。

    2021 年业绩稳步上升受益于量价齐升。营收与净利润：2021 年公司实现营收90.40 亿元，比去年同期增长14.35%；实现归母净利润12.74 亿元，同比增长2.49%。毛利率：黄金业务毛利率超过60%，处于业内较高水平。2021 年，公司主要产品的毛利率较高：合质金/合质金含银/铅锌铜精矿含银的毛利率分别为60.33%/65.8%/55.76%。从产销角度看，5 种产品产量均有所提升。2021 年，具体来看：1）合质金产量为7.21 吨，同比增长18%，销量为7.12 吨，同比增长8.87%；2）矿产银产量为178.37 吨，同比增长14.33%，销量为194.28 吨，同比增长19.57%；3）铅精矿产量为10536.58 吨，同比增长9.21%，销量为11713.49 吨，同比增长17.18%；4）锌精矿产量为13230.80 吨，同比增长15.39%，销量为13169.06 吨，同比增长14.85%；5）铜精矿的产销量均为201.28 吨，同比增长43.2%。

    近几年，公司重点推进现有矿厂升级改造，扩大产能；加大勘探投资，挖掘潜在矿石资源量和各类金属。公司2021 年度勘探投资10187.67 万元，其中青海大柴旦的资本化勘探投资为8,151.90 万元。黑河银泰东安金矿：黑河银泰东安金矿获得了新的采矿许可证，生产规模由原来的14.85 万吨/年提升至37.5 万吨/年，增幅达152.5%；吉林板庙子：去年收购的板石沟矿权成功转到银泰黄金控股子公司吉林银泰盛鑫矿业有限公司名下；青海大柴旦：2021 年，细晶沟探矿权分离完成，详查区转采工作有序推进，已经完成矿区范围划定等多项采矿许可证登记前置技术工作，预计2022 年中期取得细晶沟矿区采矿许可证。2021 年，青海大柴旦青龙沟北至323 南北向矿带继续进行延伸勘探，勘探增加资源量矿石量272.35 万吨，金金属量10.87 吨。

    玉龙矿业技术改造工作完成，全年生产将带来产量跃升。玉龙银矿通过改扩建原有选矿厂，使其2021 年得以拥有5000 吨选矿产能，预计2022 年5 月份完成水处理、采暖等辅助设施建设和进入生产调试，并且在2022 年具备全面全年生产能力。玉龙矿业三个选矿厂去年矿石处理量达到89 万吨左右，今年计划继续提升至120 万吨，明年预计有望突破150 万吨。由此，将带动矿产银的产量提升。含银产品属于纯盈利矿产品。预计未来其矿产银的产量将稳步提升，至2024 年突破230 吨。

    中长期多因素催化下，黄金价格未来或将持续强势。虽然在短期内，美元指数持续走高和全球央行的加息预期令黄金承压，但随着美联储加息落地，黄金再次上涨，截止2022 年5 月5 日，黄金价格上涨至最高1909.8 美元/盎司，随后略有回落。从中长期来看，加息步伐有望放缓；加之地缘政治冲突等多种外部客观因素的共同推动下，滞胀风险仍然主导市场情绪，黄金价格预计有望持续坚挺，有望突破2600 美金/盎司。

    投资建议： 我们预计公司未来几年业绩将持续增长，预期2022/2023/2024 年公司营业收入为103.27/112.89/118.64 亿元；实现归母净利润分别为19.33/23.90/26.47 亿元，对应的EPS 分别为0.70/0.86/0.95 元。以2022 年5 月9 日收盘价9.01 元为基准，对应PE 分别为12.94/10.47/9.45 倍，低于行业平均PE 值。首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：宏观经济政策变动；新冠疫情影响复工；公司产能不及预期。