业绩概要：公司发布2023 年三季报，2023 年前三季度实现营业收入70.95亿元，同比+10.30%；实现归母净利润11.18 亿元，同比+20.24%。其中，Q3单季度实现营业收入25.23 亿元，同比+3.46%，环比+5.98%；实现归母净利润为3.84 亿元，同比+5.36%，环比-12.43%。

    　　金价中枢上移推动公司Q3 业绩同比提升。22Q3-23Q3 公司归母净利润分别为3.64/1.94/2.96/4.38/3.84 亿元，23Q3 公司归母净利润同比+5.36%，环比-12.43%。从成本来看，公司矿山品位较高，具有成本优势，2022 年公司克金成本为168 元/克，预计2023 将保持稳定。从价格来看，23Q3 黄金Au 9999收盘均价为459.69 元/克，同比+19.6%，环比+2.7%。综合来看，23Q3 金价同比提升，推动公司23Q3 业绩同比上涨；23Q3 金价环比上涨但公司23Q3毛利及归母净利润有所下滑，主要由于产品的销售结构发生变化，高毛利的矿产品收入占比下降，或因矿产金销量扰动所致，而低毛利的贸易收入占比增长，导致公司Q3 业绩环比下降。

    　　在建项目稳步推进，探矿增储潜力可期。目前，青海大柴旦正在积极推进青龙沟金矿采矿权证（扩大矿区范围）、细晶沟金矿（新立）采矿权证的审查办理，预计今年年底办理完成；华盛金矿仍在办理120 万吨的资源储量评审备案工作，根据2023 年8 月1 日试行的《固体矿产资源储量核实报告编写规范》要求，华盛金矿提交的资源储量核实报告在章节和内容上都发生较大变化，需要修改并重新提交。此外，2023 年3 月23 日，黑河银泰与黑龙江省第七地质勘查院签署了《探矿权转让合同》，黑河银泰受让后者持有的黑龙江省逊克县东安岩金矿床5 号矿体外围详查探矿权，将有利于提升公司资源储备，保证黑河银泰的资源接续。

    　　控制权变更完成，公司未来成长潜力有望激发。2023 年7 月，山东黄金已完成对银泰黄金20.93%股份的收购，合计持有银泰黄金总股本的23.099%。2023年8 月，银泰黄金完成董事会改选，山东黄金获得银泰黄金控制权。目前公司已完成管理层变更，后续公司有望与山东黄金实现优势互补，发挥产业协同与区域协同作用，公司未来成长潜力有望激发。

    　　金价长期向上空间较为确定。11 月FOMC 会议如期暂停加息，从当前时点来看，时薪增速及失业率表现仍较为强劲，核心通胀韧性仍强，在各项经济数据下市场对联储加息预期的博弈或将持续影响金价。从中长期维度看，加息已经确认进入尾声，后续在降息预期推动下，金价长期向上空间较为确定。

    　　盈利预测与投资建议：公司拥有优质矿山资产，成本优势显著。同时公司控制权已变更完成，山东黄金入主后公司未来成长潜力有望激发。我们维持2023年盈利预测，但考虑到芒市项目放量节奏存在放缓可能，适当下调24-25 年业绩预测，预计2023-2025 年公司归母净利润分别为15.29/17.21/21.76 亿元，EPS分别为0.55/0.62/0.78 元，11 月3 日收盘价对应PE 为24.0/21.3/16.8 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：联储货币政策收紧超预期，在建项目进度不及预期等。