山金国际发布2025 年半年度报告：公司2025 年上半年实现营业收入92.46 亿元，同比增长42.1%；归母净利润15.96亿元，同比增长48.4%；基本每股收益0.57 元，同比增长48.4%。

    　　投资要点

    　　核心产品产销量小幅下滑

    　　产量层面，2025 年上半年，公司矿产金产量为 3.72 吨，同比-10.58%，其中一季度、二季度产量分别为1.77 吨、1.95吨。2025 年上半年矿产银产量61.83 吨，同比-24.82%，其中一季度、二季度产量分别为22.05 吨、39.78 吨。综合来看，公司上半年矿产金产量略低于预期，未达到全年8 吨计划量的50%。

    　　销量层面，2025 年上半年，公司矿产金销量达4.12 吨，同比减少6.58%，一季度、二季度销量分别为2.03 吨、2.09吨；2025 年上半年矿产银销量为81.49 吨，同比+9.93%，其中一季度、二季度销量分别为 23.39 吨、58.1 吨。

    　　黄金市场价大幅提升，公司成本控制得当

    　　价格方面，2025 年H1 上海金交所黄金均价720 元/克，同比2024 年H1+38.27%。其中2025 年Q1 均价为669 元/克，同比+36.94%；2025 年Q2 均价为770 元/克，同比+39.45%。

    　　成本端， 公司2025 年上半年矿产金合并摊销后成本为150.96 元/克，同比+3.02%，矿产银合并摊销后成本为2.83元/克，同比+4.81%。成本端控制得当。

    　　增量项目与资源储备并行发展，金矿产量未来可期

    　　海外重点项目将开始建设，公司在纳米比亚的Osino 金矿项目进展顺利，计划于今年第四季度开始选厂建设，预计于2027 年上半年投产。

    　　资源方面，外部并购内部勘探并举。2025 年上半年，公司完成对云南西部矿业 52.07%股权的收购，从而获得其持有的云　　南省潞西市大岗坝地区金矿勘探探矿权；同月，子公司芒市华盛金矿收购了云南省潞西市勐稳地区金及多金属矿勘探探矿权勐稳地区探矿权。在产矿方面，公司在青海大柴旦青龙沟金矿深部和东安金矿外围探矿勘查成效显著，增储金金属量3.85 吨，品位5.79 克/吨。

    　　盈利预测

    　　预测公司2025-2027 年营业收入分别为109.99、125.05、140.53 亿元，归母净利润分别为32.87、40.53、48.23 亿元，当前股价对应PE 分别为16.0、13.0、10.9 倍。

    　　考虑到金价保持强势，维持公司的“买入”投资评级。

    　　风险提示

    　　1）美联储降息不及预期；2）公司金矿及其他矿产产量下滑；3）公司金矿成本大幅反弹；4）海外开矿不顺利等。