FY23&1Q24 业绩超出我们此前预期

    公司发布2023 年年报及2024 年一季报：2023 年实现营收658.67 亿元，同比下滑5.41%（重述口径）；实现归母净利润17.83 亿元，同比下滑14.54%（重述口径）；实现扣非归母净利润11.18 亿元，同比下滑35.87%（重述口径），高于我们此前预期，我们判断主要原因是增值税加计抵减4.43 亿元。对应到4Q23 单季度，公司实现营收177.70 亿元，同比增长6.04%；实现归母净利润9.96 亿元，同比增长86.49%。1Q24 单季度，公司实现营收176.07 亿元，同比增长85.32%（重述口径）；实现归母净利润3.06 亿元，同比增长64.39%（重述口径），高于我们此前预期，我们判断主要原因为算力需求加速释放。

    发展趋势

    单季度业务呈现改善态势，看好公司受益AI 算力需求高速扩容。分产品来看，2023 年服务器及部件产品业务实现营收652.40 亿元（同比-5.53%），IT 终端及散件产品业务实现营收3.93 亿元（同比+29.77%）；分地区来看，2023 年国内业务实现营收563.19 亿元（同比-6.87%），海外业务实现营收95.47 亿元（同比+4.17%）。2023 下半年以来，公司收入呈现逐步复苏态势，1Q24 营收同比增速超80%。我们看到，三家运营商陆续开启AI服务器集采，其中，中国电信（2023-2024 年）预计采购4,175 台，中国联通总部首次启动AI 服务器集采（预计采购2,503 台），中国移动启动2024-2025 年新型智算中心集采（预计采购7994 台）。我们看好AI 大模型驱动的算力基础设施快速扩容，认为公司作为中国服务器龙头厂商，有望凭借持续的前瞻布局及产品矩阵受益算力需求提升。

    毛利率有所波动，加大备货力度提升交付能力。4Q23 毛利率同比提升2.51pct 至11.0%，1Q24 毛利率同比下滑4.93pct 至8.1%，我们判断毛利率波动或与单季度下游客户结构有关。此外，2023 年经营性净现金流同比-71.30%至5.20 亿元，主要是由于经营备货增加，采购付款增多，2023 年底存货相较2022 年底+27.22%至191.15 亿元，1Q24 存货进一步提升至242.90 亿元。我们看好公司提升交付能力，把握算力产业发展机遇。

    盈利预测与估值

    由于算力需求加速释放，我们上调2024 年归母净利润26%至20.76 亿元，首次引入2025 年归母净利润24.83 亿元。当前股价对应2024 年/2025 年27.3 倍/22.8 倍P/E。维持跑赢行业评级，基于2024 年30 倍P/E 上调目标价26%至42.30 元，对应2025 年25.1 倍P/E，较当前股价有10%的 上行空间。

    风险

    AI 技术发展及应用落地/云端算力基础设施投资不及预期，供应链风险。