公司2026 年一季报呈现营收下滑、利润高增态势，受益于充足存货布局对冲上游涨价，公司毛利率、净利率同比明显提升，各项费用率略有上行。受发货节奏影响，应收账款规模及占比抬升；短期借款大幅扩容，系备货及业务扩张主动融资所致，整体流动性储备充足。AI 算力需求持续高景气，公司加大研发投入，夯实服务器龙头地位，维持“强烈推荐”投资评级。

    　　公司发布26 年一季报，营收下滑但利润高增。公司26Q1 实现营业收入354.70亿元，YoY-24.30%；实现归母净利润6.05 亿元，YoY+30.74%；实现扣非归母净利润5.90 亿元，YoY+38.22%；实现经营性净现金流-77.72 亿元，YoY-233.92%。我们认为公司一季度收入同比下滑主要系受发货节奏影响。

    　　毛利率显著提升，费用率略有提升。报告期内公司毛利率6.64%，较去年同期提升3.19 个百分点；净利率1.71%，较去年同期提升0.73 个百分点，我们认为公司毛利率提升主要系公司存货储备充足以对冲服务器上游零部件涨价风险，成本管控成效显著，截至26 年一季度末，公司存货余额442.07 亿元。报告期内公司销售/管理/研发费用率分别为0.88%/0.53%/2.37%，较去年同期分别提升0.32/0.21/0.797 百分点。

    　　应收账款占比抬升，短期借款大幅扩容。报告期内公司应收账款172.98 亿元，YoY+2.11%，较25 年末增长32.54%，应收账款占总资产比重20.47%，同比增长1.95 个百分点，较25 年末增长4.90 个百分点。应收账款绝对值增加主要系受发货节奏影响，应收账款未到期回款所致。报告期内公司短期借款由19.00 亿元提升至118.26 亿元，显示公司为应对业务扩张与存货备货，主动扩大融资规模，流动性储备充足。

    　　AI 算力需求激增，公司服务器市场地位稳固。随着“人工智能+”行动的深度推进和AI 大模型技术的加速落地，AI 得到快速普及，并持续推高对AI 算力的需求。根据《2025 年中国人工智能计算力发展评估报告》，2025 年中国智能算力规模预计达到1037.3EFLOPS，较2024 年大幅增长43%；2026 年将达到1460.3EFLOPS，为2024 年的两倍。公司持续加大研发投入，大力推动算力和算法的协同创新和发展，构筑全栈AI 能力，一方面，不断进行算力产品和技术创新，进行全局优化，开发和交付更智能、更高效、更低成本的算力系统；另一方面，在算法层面不断进行技术积累和迭代，围绕源大模型与元脑企智EPAI 企业大模型开发平台，持续强化算法 牵引，激发算力系统创新，不断降低大模型创新和应用门槛。

    　　维持“强烈推荐”评级。预计公司26-28 年营收为2051.54/2517.23/3025.72亿元，归母净利润为28.25/31.48/35.32 亿元，PE 为37.6/33.7/30.0 倍，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：AI 业务发展低于预期；行业竞争加剧。