业绩低于预期

    中银绒业2013 年1-3 季度实现营业收入21.9 亿元,同比增长17.8% ,净利润 2.8亿元,对应每股收益 0.39 元,同比增长 33.3% ,略低于我们之前预期 3%左右。

    收入稳步增长,毛利率提升明显。3 季度收入同比增长 19.4% ,较上半年17% 的增长略有提升。公司从去年年底开始推进产品结构向下游延伸,得益于高毛利率的纱线和服装产品收入占比提升,3季度毛利率同比大幅增长 7.5个百分点至 27.8% 。

    费用增长较快带来业绩压力。受宣传推广及门店租金费用增加影响,前 3 季度销售费用同比增长 52.6% ;职工薪酬和融资相关费用提升导致管理费用同比增长 28.5% ;利息支出增加使财务费用同比增长44.6% 。受此影响,营业利润率同比增长 1.9个百分点,较毛利率3.1个百分点的提升幅度有所收窄。

    存货规模继续攀升,周转天数同比放缓 17 天至448 天;经营活动现金流净流出 1.2个亿,较上半年并未体现出明显改善;资产负债率75% ,依旧保持高位。

    发展趋势

    今年羊绒价格延续稳中有升的态势,公司的原绒采购价格和订单价格同比均有所上涨,存货计提减值准备风险不大。

    预计定增有望于年内获证监会通过,将进一步提升公司下游产品产能,有效缓解资金压力,明年财务费用有望降低。

    盈利预测调整

    暂维持现有盈利预测不变,预计2013-14 年净利润同比增长 38.6%和41.5% ,对应每股收益 0.54 元和0.77 元,考虑定增摊薄后为0.39元和0.55 元。

    估值与建议

    维持中性评级。我们看好公司对于原材料的掌控和议价能力以及向下游拓展的战略,但是成本、存货和现金流压力不容忽视,同时费用将压制短期业绩表现。当前股价对应2013/14 年市盈率为15.1 和10.7 倍,定增摊薄后市盈率 21.1 和14.9 倍,估值不算低。