坐拥晋中优质焦煤,经营稳健。山西焦煤生产矿区位于国家大型煤炭规划基地的晋中基地,以及临汾和吕梁地区,主要煤种包括焦煤、肥煤、瘦煤、气煤等优质炼焦煤种,在国内冶炼精煤供给方面占据重要地位。公司古交矿区的主焦煤、肥煤是稀缺开采煤种,具备低灰分、低硫分、结焦性好等优点,资源禀赋较好。截至2021 年6 月末,公司拥有可采储量22.76 亿吨。此外,公司长协煤销售占比超80%,且与国内多家大型钢企建立长期战略合作关系,下游销售市场稳定。

    在建矿井投产在即,收购矿井增厚业绩。山西焦煤拥有14 座矿井,合计产能3780 万吨/年,权益产能3257.1 万吨/年,其中技改矿井光道煤业(120 万吨/年)、圪堆煤业(60 万吨/年)已基本建设完成,处于试生产阶段,正在办理相关手续,投产在即。公司于2020 年12 月收购水峪煤业(400 万吨/年)、河津腾晖煤业(120 万吨/年)两座焦煤矿井,2021 年水峪煤业、腾晖煤业分别实现扣非净利润6.71 亿元、3.14 亿元,分别超过业绩承诺0.74 亿元、0.37 亿元,再度完成业绩承诺,盈利增厚显著。产销量方面,公司2021 年原煤产量为3569 万吨,商品煤销量为2871 万吨,其中炼焦精煤销量达1495 万吨,占商品煤销量的52.07%,产品结构中连焦精煤占据主导地位。

    预收购华晋焦煤,资产注入正当时。山西省设立国有企业‘十四五’期间国有企业资产证券化率达80%目标,公司预收购华晋焦煤,资产注入加快。华晋焦煤注入后,公司新增四座优质焦煤矿井,可增加1140 万吨/年核定产能,528.04 万吨/年权益产能。截至2022 年3 月末,焦煤集团资产证券化仅为30%左右,资产注入空间充满想象。当前,焦煤集团拥有十余座主要焦煤矿井,包括庞庞塔矿(1000 万吨/年)、屯兰矿(400 万吨/年)、官地矿(390 万吨/年)等优质大矿,资产质量较优。根据测算,集团体内未注入上市公司冶金煤产量为上市公司的3.8 倍,核定产能为上市公司2.5 倍,存在较大注入空间,资产注入正当时。

    2021 年分红比例高达78.7%,高比例分红有望维持。山西焦煤《2021-2023 年股东回报计划》,宣布三年分红金额不低于三年平均可分配利润的30%。其中2021 年度现金分红金额3277.25 亿元,税前每股股息0.8 元/股,股利支付率达78.7%,大超市场预期,创公司上市以来之最。行业高景气背景下,未来资本开支规模有限,预计高分红可持续。公司持续优化负债结构,2021 年融资成本同比下降0.36 个百分点,短期借款减少30 亿元,资产负债率近两年呈现持续下滑趋势。考虑到公司在建项目投资基本接近尾声,资本支出规模预计保持较低水平,加上负债结构改善,资金回流能力增加,预期未来公司现金分红金额、分红比例将有处于较高水平。

    盈利预测、估值及投资评级:煤炭行业高景气度延续,价格上涨超预期,故上调公司2022/23 年盈利预测。预计公司2022-2024 年营业收入分别为543.35、561.65、576.84亿元,实现归母净利润分别为95.62、96.10、100.99 亿元(前次预测2022/23 年为63.83/73.31 亿元),每股收益分别为2.33、2.35、2.47 元,当前股价14.03 元,对应PE 分别为6.0X/6.0X/5.7X。考虑公司整体资产质量较优,且有望继续获优质资产注入,盈利趋势向好,维持公司“买入”评级。

    风险提示:华晋焦煤未来业绩不及预期、资产注入空间不及预期、煤炭价格大幅下跌、新建矿井投产时间超预期、研报使用信息数据更新不及时风险。