事件:

    　　2026 年4 月28 日，山西焦煤发布2025 年报与2026 一季报：2025 年，公司实现营业收入371.5 亿元，同比-17.96%；归属于上市公司股东的净利润12.01 亿元，同比-61.37%；加权平均ROE 3.33%，同比-5.00pct。

    　　2026Q1，公司实现营业收入88.61 亿元，同比-1.82%；归属于上市公司股东的净利润8.08 亿元，同比+18.62%。

    　　投资要点:

    　　煤炭业务：2025 年公司实现商品煤单位成本同比-18%，但受价格拖累盈利有所下滑。量端，2025 年，公司原煤产量4687 万吨，同比-1%，洗精煤产量1657 万吨，同比-1%。2025 年，公司商品煤销量2672 万吨，同比+4%。价格端，公司综合售价797 元/吨，同比-23%。成本及毛利端，公司2025 年单位成本实现404 元/吨，同比-18%，单位毛利实现392 元/吨，同比-28%。2026Q1，行业焦煤价格逐步回暖，京唐港主焦煤Q1 均价1681 元/吨，同比+17%，焦煤价格的回暖或助力Q1业绩显著提升。

    　　焦炭业务：量价同比下降，成本同比下降，吨焦盈利实现扭亏为盈。量端，公司2025 年实现焦炭产量369 万吨，同比-1%。焦炭销量370 万吨，同比-1%。价格端，吨焦价格2025 年1636 元/吨，同比-30%。成本及毛利端，2025 年吨焦成本1633 元/吨，同比-30%。吨焦毛利2.8元/吨，实现扭亏为盈。

    　　电力热力业务：量减但价增本降，单位盈利能力显著提升。量端，2025年公司发电量198 亿千瓦时，同比-4%。售电量184 亿千瓦时，同比-4%。

    　　价格端，公司2025 年电力热力单位售价0.38 元/千瓦时，同比+6%。

    　　成本及毛利端，公司2025 年单位成本0.34 元/吨，同比-2.0%；单位毛利0.04 元/千瓦时，同比+325%。

    　　2025 年分红比例59.57%，股息率为1.8%。公司2025 年累计现金分红总额7.15 亿元，占本年度合并报表归属于上市公司股东净利润的59.57%。若根据2026 年4 月29 日收盘价计算，对应股息率1.8%。

    　　盈利预测和投资评级：我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为408/431/532 亿元，同比+10%/+5%/+24%，归母净利润分别为39/43/46亿元，同比+222%/+11%/+6%；EPS 分别为0.68/0.76/0.80 元，对应当前股价PE 为10/9/9 倍。考虑到焦煤价格逐步筑底回暖，公司资源储量丰富，上调为“买入”评级。

    　　风险提示：煤炭市场价格大幅下跌风险；安全生产事故风险；煤矿达产进度不及预期风险；政策调控力度超预期风险；焦煤原料价格波动风险等。