事件：2018 年上半年公司实现营业总收入26 亿元，同比增长 11%；实现归母净利润 1.9 亿元，同比下滑27%； 我们认为核心变化在于：（1）融资租赁业务快速发展。受益于上半年市场资金趋紧、融资利率提升，融资租赁业务收入大幅增长，对母公司贡献净利润利润达3 亿元；（2）AMC 业务成盈利新动力，上半年新增不良管理规模186 亿元，市占率达39%，广州资产贡献长期权投资收益0.4 亿元。（3）投资收益表现不佳，股权质押风险凸显；2018 年上半年公司公允价值变动损失以及资产减值分别为0.8 亿元、0.7 亿元，证券业务亏损0.3 亿元；

    融资租赁业务快速发展，优化结构控风险；2018年上半年，受益于市场融资环境趋紧、实体经济融资提升的影响，越秀租赁实现营业收入9亿元和净利润3亿元，同比分别增长49%和55%。面对上半年市场信用风险加剧，公司调整项目投放规模和结构，项目投放87亿元，同比下降10%，其中一二级区域占比超90%，资产规模达318亿元，信用风险控制良好，资产不良率为0.38%。

    AMC 业务成为盈利增长新动力；2018 年上半年，广州资产实现营业收入和净利润分别为1.51 亿元和1.13 亿元；为母公司贡献长期权投资收益0.4 亿元。上半年新增不良资产管理规模186.86 亿元，市场占有率达到39%。受益于信用风险加剧，广东省内商业银行不良资产贷款增多，作为广东省第二家AMC 机构，广州资产发展空间广阔。加之越秀集团资源丰厚，协同效应发力，将成为公司盈利增长的新动力。

    自营表现不佳，股权质押风险初现；2018 年上半年，公司证券板块经营受制于两大风险。（1）股权质押风险：公司上半年资产减值达0.8 亿元，大幅增长。其中信用业务营业支出同比增长467%，主要是计提股权质押减值损失。截至上半年底，公司主动压缩股权质押余额49 亿，较年初减少23%（2）上半年公司自营业务收入1.83 亿，同比下降12.11%（券商行业-19%，中信证券+16%），上半年公允价值变动损失以及资产减值分别为0.8 亿元，自营业绩表现不及预期是公司利润下降的原因之一。

    经纪市占率有所提升，投行业务有所改善；上半年公司证券业务实现营收8 亿元，同比增长5%；净利润亏损0.3 亿元；经纪业务市场份额有所提升；经纪业务2018年上半年公司经纪业务收入1.89 亿元，同比下降3%（券商行业-6%，中信证券+3%），代理买卖证券业务收入（含席位租赁）的市场份额为0.45%，排名略有提升。投行业务实现营收1 亿元，同比增长40%；上半年完成3 单再融资项目，承销16 期债券，由于投行业务体量较小，受投行监管趋严以及头部效应影响较小。

    投资建议：买入-A 投资评级；预计公司2018-2020 年EPS 为0.21 元/0.27 元/0.3 元。

    风险提示：交易量大幅萎缩风险/股权质押违约风险/政策变化风险。