1H20 业绩略低于我们预期

    　　公司公布1H20 业绩：收入58.32 亿元，同比下滑18.62%；归母净利润10.61 亿元，同比下滑38.41%，对应每股盈利1.08 元。剔除2019 年同期出售子公司三九医院股权取得的投资收益约6.8 亿元（税后）后，实现净利润同比增长约2%，业绩略低于我们预期，主要因处方药业务受疫情影响有所下滑。

    　　发展趋势

    　　自我诊疗业务基本持平，收入结构持续优化。1H20 公司自我诊疗（CHC）业务收入36.94 亿元，基本持平；处方药业务收入18.97亿元，同比下降38.83%，主要因疫情影响导致各级医院患者数量减少，同时抗感染业务收入亦有所下降，配方颗粒业务收入下滑幅度相对较小；此外，受益公司产品结构优化，中药注射剂收入占比进一步降至4%左右。

    　　毛利水平有所下滑，销售费用率下降。1H20，公司核心医药业务毛利率64.10%，同比下降4.39ppt，主要是CHC 业务及处方药业务毛利率下降影响。销售费用率31.82%，同比下降8.67ppt，主要因疫情影响产品，市场推广费减少；管理费用率5.64%，同比基本持平；研发费用率3.51%，同比增长0.88ppt。经营性净现金流10.67亿元，同比减少9.99%，主要因疫情影响公司业务放缓导致。

    　　重视F2S 场景变革，大健康王牌企业崛起正当时。近年来，医药终端消费场景由F2F 升级为F2S，消费者自主决策力更强，趋于选择全国性OTC 品牌；同时，公司积极拥抱时代变化，创新布局“新入口+新营销”，不断提升品牌影响力。此外，公司重塑组织架构并向康复慢病及大健康市场延伸，通过不断补充产品线拓宽增长边界。我们认为，公司品牌具有稀缺性，随着影响力越来越大，产品线越来越丰富，未来有望成为大健康领域王牌企业。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司品牌具备竞争力，且国内疫情下半年或有望接近尾声，维持公司2020/2021 年EPS 预测1.78/2.08 元，同比分别下滑17.5%和增长16.7%，当前收盘价对应2020/2021 年16x/14x 市盈率。

    　　考虑到板块估值中枢处于高位，我们维持目标价37.6 元，对应2020/2021 年21x/18x 市盈率，有29%上行空间。维持跑赢行业。

    　　风险

    　　医药零售行业格局变化慢于预期；公司集中度提升进度低于预期。