现代中药龙头，维持“增持”评级

    　　华润三九是华润医药（3320 HK）的核心子公司，公司产品覆盖领域广、产品线丰富，自我诊疗业务覆盖了感冒、皮肤、胃肠、止咳、骨科、儿科等近10 个品类，处方药业务品种覆盖了肿瘤、心脑血管、消化系统、骨科、儿科等治疗领域。考虑到新冠疫情影响收入但降低费用，我们预计2020-22年归母利润21.6/23.6/25.5 亿元， EPS 2.21/2.41/2.60 元（ 前值1.54/1.63/1.75 元），同比增长2.4%、9.1%、8.0%，给予2021 年PE 估值14x（Wind 一致预期可比公司2021 年PE 估值均值14x），目标价33.74元（前值27.74-33.91 元），维持“增持”评级。

    　　自我诊疗保持良好态势

    　　我们预计自我诊疗业务2020 年表现平稳：1）感冒用药一季度因季节性影响及居家防护需求，实现了较快增长，但二三季度受疫情期间发病率下降及药店终端感冒类产品阶段性下架政策影响，销量同比有所下降，四季度由于季节性因素以及渠道补库存等影响有所回暖；2）儿科品类受影响比较大，销量同比有所下滑；3）其他业务相对稳定，皮肤用药、消化系统用药同比小幅增长。OTC 产品长期成长动力在于：1）价格提升；2）渗透率提升，受益于消费者忠诚度提升与生产监管加强，市场份额向品牌集中；3）药店行业现阶段的规范发展利于品牌药企推广。

    　　处方药：抗感染受损，配方颗粒延续增势

    　　我们预计处方药业务2020 年表现平稳：1）中药处方药表现平稳；2）抗感染业务2020 年收入同比显著下滑，受疫情、限抗、集采政策等影响，公司积极开展一致性评价（阿奇霉素片、铝碳酸镁咀嚼片中标第二批国家集采）并引入新产品（五代头孢比罗酯钠2020 年11 月获批）；3）配方颗粒第一批国家标准已征求意见，公司作为全国性的六家企业之一，得益于对饮片的替代与持续的入院，我们预计收入端同比维持快速增长。

    　　关注外部资源，深化战略合作

    　　依据《投资者关系活动记录表（2021-002）》，公司高度关注优质资源的整合机会，重点围绕公司战略，在自我诊疗（CHC）领域探索国内外优质品牌的引进，处方药业务重点关注有高临床价值的产品。通过并购、合资、代理、业务合作等形式开展合作，推动公司的转型升级。2020 年公司完成了收购澳诺制药100%股权，丰富了儿童健康领域的产品的布局，并于2020年12 月收购华润堂（深圳）医药连锁有限公司100%股权，打造国药业务平台。同时，公司积极推进与日本OTC 企业的合作，结合各方产品技术和市场方面的优势来共同发展。

    　　风险提示：疫情反复影响药店客流，配方颗粒竞争超预期。