事件：华润三九发布 2023 年年度报告，2023 年公司实现营业收入 247.39亿元，同比增长36.83%，实现归母净利润28.53 亿元，同比增长16.50%，实现扣非归母净利润27.11 亿元，同比增长22.18%。2023 年公司EPS 为2.90 元/股。2023 年利润分配方案为：以9.88 亿股为基数，每10 股分红15 元（含税），以资本公积金向全体股东每10 股转增3 股，现金分红共计14.82 亿元。

    　　点评：

    　　CHC 业务高基数下平稳增长，费用率控制稳定。据公司公告，2023 年四季度，公司实现营收61.31 亿元（同比+2.72%），实现归母净利润4.50 亿元（同比-9.29%），系业绩高基数、配方颗粒集采等因素影响。

    　　收入端来看，2023 年，医药行业营收210.15 亿元（同比+21.05%），占公司总营收的84.94%。其中自我诊疗（CHC）业务营收117.07 亿元（同比+2.83%），处方药业务营收52.20 亿元（同比-12.64%），传统国药（昆药）营收40.87 亿元。费用端来看，公司2023 年销售费用率、管理费用率同比有小幅上升，财务费用率和研发费用率有小幅下降，总体费用控制稳定。

    　　品牌OTC 持续发力，提升业务效能。2023 年，公司CHC 业务中品牌OTC 业务增长较好，康慢业务消化集采影响保持稳定增长，专业品牌业务由于普药规模品种调整略有下降。品牌OTC 业务方面，树立鲜明品牌印象，999 感冒灵、999 抗病毒口服液、999 小柴胡颗粒等产品均实现快速增长。康复慢病业务方面，进一步提升理洫王牌血塞通三七软胶囊质量技术，通过多个研究项目打造循证证据。专业品牌业务方面，通过品牌体系构建，搭建与消费者间紧密沟通桥梁。在渠道和终端建设方面，公司稳固平台基石，升级“三九商道”体系，拓宽新渠道，持续提升业务效能。

    　　处方药业务新品赋能，打造全产业链优势。2023 年，公司围绕核心中药产品参附注射液、骨通贴膏发表多篇高水平SCI 研究论文并进入临床指南。参附注射液、华蟾素、骨通贴膏、瘀血痹片等产品新进入多项指南、专家共识。复他舒进入国家医保目录，实现快速放量；国内首个原研五代头孢菌素注射用头孢比罗酯钠（赛比普）正式进入商业化阶段，在多数省份实现挂网销售。国药方面，积极克服了政策及市场环境变化的困难，致力于跑赢新周期。中药材种植方面，公司持续扩大中药材规范化基地建设，从源头建立药材资源优势。

    　　昆药集团有效融合，聚焦银发健康产业发展。2023 年，昆药集团实现营业收入77.03 亿元，因商业板块业务结构优化及对外援助业务减少，同比下降6.99%。昆药集团产品结构持续优化、多举措推进降本增效，实现归母净利润4.45 亿元（同比+16.05%）。昆药集团重点聚焦慢病管理和老龄健康领域，进一步深挖三七产业链的学术价值，满足银发人群的多层次需求。依托“KPC·1951”、“777”、“昆中药1381”三大事业部，实现品牌价值、产品矩阵稳步发展。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计华润三九2024-2026 年营收分别为271.91/298.31/326.95 亿元，归母净利润分别为32.94/37.16/42.06 亿元，对应PE 分别为16/15/13X，维持“增持”评级。

    　　风险因素：市场及政策风险，研发创新风险，并购整合风险，原材料价格波动风险。