公司是高质量扩张的大湾区养猪龙头企业，得益于其区位优势，公司生猪业务盈利能力优势明显，上轮周期毛利率平均超出牧原、温氏、巨星10Pct 以上，也是生猪板块中为数不多的20-22 年三年利润全部为正的猪企。2025 年公司供港生猪市占率有望提升至30%，对应供港生猪量有翻倍增长空间，此外公司通过种群改善、生产优化等措施降本增效，有望进一步增厚头均利润空间。目前公司已建成150 万头产能，23 年底定增落地助力公司产能扩张，未来将进一步扩张至200 万头以上。依托于高质量扩张策略，公司有望在下一轮猪周期实现显著的盈利增长。

    　　产能加速去化，周期反转可期。低猪价下产能有望加速去化，周期反转可期。

    　　未来半年在供给偏多需求较差的背景下，猪价或持续在低位徘徊，并且春节后的需求淡季不排除价格进一步下探。与此同时，长期持续的亏损或已经导致行业现金流枯竭，我们认为在现金流逐步恶化的背景下，持续低迷的猪价将导致产能加速去化且持续性较强， 2024 年下半年或迎来新一轮上涨周期，25 年全年高景气。对应到投资层面，2023 年证明了资产价格底部、行业周期底部的投资布局可取得相对不错的收益，当下生猪产能去化速度比2023 年更快，方向更明确并且距离去化足够的时间点越来越近，而板块估值仍然处于历史低位，我们认为猪周期已经迎来重点布局期，未来半年行情可期。

    　　东瑞的头均利润优势来自于何处？公司区位优势突出，所处的粤港澳大湾区市场相对内地其他区域具有明显溢价，历史数据看供港生猪价格平均高于内地市场约9 元/kg，广东市场相较东北市场高2 元/kg，显著的价格优势使得公司在行业内的头均盈利能力名列前茅，19-21 年生猪业务毛利率排名前二，在18-22 年相对成本行业领先的牧原高出10pct。展望未来，公司管理层具有科学经营理念，采用的自育自繁自养一体化模式拥有科学高效的疫病防控体系，为公司高质量扩张提供坚实支撑。作为内地供港活大猪前三大供应商之一，公司未来供港市占率有望进一步提升至30%以上，绝对量较目前仍有翻倍增长空间。此外，当前公司成本处于稳步下降通道，24 年年底目标为16 元/kg，养殖成本的持续下降有望一步增厚公司头均利润。

    　　高质量“钱、人、地、猪”发展四要素，助力快速扩张：1）资金方面，公司财务状况明显优于行业， 周期底部定增落地，助力公司产能扩张；2）人才方面，公司实控人常年深耕一线，核心管理层稳定，且拥有较为完善的人才培养与激励机制，内部以老带新的“传帮带”，外部与各专业院校合作建立人才储备基地，对标200 万头出栏规模进行人才储备，公司生产部在2023 年4 月荣获“全国工人先锋号”荣誉；3）土地方面，公司猪场所处的河源市、惠州市是销区中的产区，产能辐射整个粤港澳大湾区，土地储备已达200 万头以上。

    　　4）种猪方面，公司有20 多年的生猪育种经验，是国家生猪核心育种场，并通过持续引进优秀国外种猪提升种群性能，针对销区市场实现生猪生产效率与品质的兼顾。24 年底种猪存栏预计达9 万头以上，足够支撑180 万头以上生猪出栏。

    　　投资建议：公司地处粤港澳大湾区这一生猪高价销区，“钱人地猪”发展四要素准备充裕，有望实现高质量扩张。我们预计公司生猪出栏规模将快速增长，预计23-25 年实现出栏量62 万、100 万、160 万头。预计公司23-25 年分别实现营收11.11 亿元，19.04 亿元、39.05 亿元，同比分别增长-8.7%、71.3%、105.1%，实现归母净利-4.85 亿元、0.03 亿元、6.97 亿元，同比分别-1231.2%、+100.6%、+24921.3%，对应EPS 分别为-1.88 元、0.01 元、2.70 元，参考公司历史估值和同类可比公司估值，给予高质量稳健成长猪企25 年10XPE，对应目标价27 元，首次覆盖，给予“强推”评级。

    　　风险提示：产能去化不及预期，生猪价格大幅波动，突发大规模不可控疫病，极端气候灾害导致农作物大规模减产推升粮价，公司出栏规模增长不及预期，公司养殖成本大幅波动，香港生猪市场配额制度变化。