2022 业绩符合我们预期

    　　依依股份公布2022 年业绩：收入15.16 亿元，同比+15.7%；归母净利润1.51 亿元，同比+32.0%；扣非归母净利润1.14 亿元，同比+7.6%，非经常性损益主要为人民币贬值带来的外币衍生品收益。分季度看，Q1-Q4 收入同比分别+13.9%/+43.7%/+10.3%/+2.8%，归母净利润同比分别-44.9%/+73.4%/+42.6%/+123.9%。

    　　发展趋势

    　　1、宠物卫生用品稳健成长，尿裤等升级品类较快放量。2022 年公司收入同比+15.7%，①分产品看：宠物一次性卫生护理用品收入同比+16.3%，其中宠物垫收入同比+15.2%，升级品类宠物尿裤收入同比+36.1%；个人一次性卫生护理用品/无纺布收入分别同比-29.9%/+24.9%。②分地区看：2022年公司境内/境外收入分别同比+10.5%/+16.0%，其中对外出口金额占海关统计国内同类出口产品总金额的比例上升至38.1%，同比继续提升1.1ppt，在宠物卫生护理用品领域的竞争地位进一步巩固。

    　　2、受益人民币贬值及产品提价，盈利能力同比向好。公司2022 年毛利率同比下降3.0ppt 至13.7%，其中单Q4 同比提升4.2ppt 至15.4%，毛利率改善明显。费用端，2022 年销售费用率同比-0.2ppt，管理费用率同比-0.1ppt，研发费用率同比+0.7ppt，公司加大研发投入，研发人员占比同比提升3.4ppt 至7%，现阶段可展开式立体尿垫、活性炭消臭尿垫、生产用在线喷胶装置等项目已完成开发并应用于生产，另外失禁宠物尿垫处于研发中。财务费用率同比-2.5ppt，主要受益于人民币贬值增厚汇兑收益。此外受外币衍生品进一步提振，2022 年归母净利率同比+1.2ppt 至9.9%，其中Q4 归母净利率同比+3.4ppt 至6.3%。

    　　3、关注原材料价格变化趋势。展望2023 年，我们预计：从需求端看，公司的一次性宠物卫生用品偏高频刚需，需求较为韧性，前期老客户去库存已基本完成，后续新客户落地有望贡献增量，全年订单增速有望前低后高；从生产端看，公司河北新工厂产能逐步爬坡，有望承接下游新老客户需求。此外，现阶段公司部分原材料价格有所回落，我们认为或将提振公司盈利能力，关注原材料价格变动趋势。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2023 盈利预测，引入2024 每股盈利预测1.60 元，当前股价对应2023/24 年18x/16x P/E。维持跑赢行业评级和目标价，对应2023/24 年24x/21x P/E，较当前股价有34%的上行空间。

    　　风险

    　　原材料价格大幅波动；汇率大幅波动；核心客户流失。