1Q23 业绩略低于我们预期

    　　依依股份公布1Q23 业绩：收入2.84 亿元，同比-19.5 %；归母净利润-225.47万元，同比-112.3%；扣非归母净利润-463.7 万元，同比-131.4%，低于我们预期，主因收入下滑的同时，河北工厂投产折旧增加及汇兑损失所致。我们测算若加回新增折旧费用，净利润或实现正增长。

    　　发展趋势

    　　1、受海外需求疲软及客户库存调整影响，收入有所下滑。1Q23 年公司收入同比-19.5%，分产品看，我们预计宠物一次性卫生护理用品中，宠物尿裤同比跌幅小于宠物垫。我们预计，3 月以来公司订单已有所修复，伴随海外客户去库存进入尾声，及海外需求回暖，公司宠物一次性卫生用品有望恢复增长。

    　　2、新工厂投产折旧增加及外汇衍生品损失，盈利能力短期承压。公司1Q23 毛利率同比-3.8ppt 至7.0%，我们预计主因收入下滑的同时，河北新工厂投产致使折旧额增加约500-600 万元所致。费用端看，1Q23 销售费用率同比+0.7ppt 至1.7%，主要系公司加大营销推广宣传费用投入；管理费用率同比+0.8ppt 至3.1%，研发费用率同比+0.7ppt 至2.1%，现阶段可展开式立体尿垫、活性炭消臭尿垫、生产用在线喷胶装置等项目已完成开发并应用于生产，另外失禁宠物尿垫处于研发中；财务费用率同比+1.6ppt 至2.0%，主因汇率波动致使汇兑损失增加。最终1Q23 归母净利率同比-6.0ppt 至-0.8%，扣非净利率同比-5.8ppt 至-1.6%。我们预计，伴随后续公司订单回暖带动收入增长，新增折旧额的影响有望降低，盈利能力有望修复。

    　　3、关注订单改善及原材料降价趋势。需求端看，据海关总署数据，2023年3 月纸浆、纸制其他卫生用品（公司宠物卫生用品报关类目）出口量同比+2%，出口金额（美元口径）同比+4%，连续6 个月下跌后首次转正，关注海外需求修复带来公司订单改善趋势。从生产端看，公司河北新工厂产能逐步爬坡，有望承接下游新老客户需求。同时，公司部分原材料价格有所回落，我们认为或将提振公司盈利能力，关注原材料价格变动趋势。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑公司1Q 业绩承压，下调2023/2024 净利润9%/9%至1.64/1.92 亿元，当前股价对应2023/24 年19x/16x P/E。维持跑赢行业评级，基于盈利预测调整，下调目标价6%至31 元，对应2023/24 年25x/21x P/E，较当前股价有32%的上行空间。

    　　风险

    　　原材料价格大幅波动；汇率大幅波动；核心客户流失。