2023 年及1Q24 业绩符合市场预期

    　　公司公布2023 年及1Q24 业绩，2023/1Q24 分别实现收入13.4/3.8 亿元，同比-11.8%/+35.2%，归母净利润分别实现1/0.4 亿元，同比-31.4%/扭亏，业绩符合市场预期。分季度看， 1Q/2Q/3Q/4Q 收入分别同降19.5%/9%/12.6%/6.5%，归母净利分别同比转亏/+0.5%/-31%/-33.2%。

    　　公司公告若24 年中期实现盈利、累计未分配利润为正，则计划进行24 年中期分红。公司亦发布未来三年（2023-2025 年）股东回报规划，计划满足条件时现金分红不低于当年可分配利润的10%，且任意三个连续会计年度内公司现金分红累计金额不低于该三年年均可分配利润的30%，股东回报计划提升。

    　　发展趋势

    　　1、海外客户去库结束、低基数下Q1 收入实现快增，在手订单充沛有望带动经营持续改善。1Q24 公司收入分别同比/环比实现+35.2%/+9.2%，收入快增主因海外渠道库存回落带动订单修复。1）分品类看，23 年宠物垫/宠物尿裤/无纺布收入分别同比-13.2%/-14.1%/+18.9%，我们认为在手订单充沛有望带动Q1 各品类同比较快增长；2）分地区看，23 年公司境内/境外收入分别同比+27.8%/-13.9%，其中国内自有品牌持续开拓，外销收入占海关统计同类出口产品总额达32%，公司于全球宠物卫生护理用品领域持续领先。

    　　2、原材料低位运行带动毛利率向好，汇兑收益增厚净利。毛利端，公司2023/1Q24 毛利率分别实现17%/18.2%，同比+3.3ppt/+11.2ppt，Q1 毛利率大幅改善主因绒毛浆等原材料价格低位运行。费用端，1Q24 销售/管理/财务费用率分别为1.8%/2.6%/-0.8%，同比分别+0.1ppt/-0.5ppt/-2.8ppt，财务费用率下降主因人民币贬值增厚汇兑收益。综合影响下，公司2023/1Q24 归母净利率实现7.7%/11%，同比分别-2.2ppt/+11.8ppt。

    　　3、在手订单充足、产能爬坡有望带动公司24 年稳健增长，看好公司作为宠物卫生护理制造龙头中长期成长空间。短期看，据海关数据，1Q24 我国纸浆、纸制其他卫生用品（公司出口报关类目）出口额同增22.1%，我们预计当前海外渠道去库已基本结束，且宠物卫生用品海外需求偏高频刚性，终端需求旺盛有望带动公司24 年经营重回稳健增长。中长期看，我们认为公司生产优势领先，海外订单交货期已压缩至2 周左右，与亚马逊、PetSmart、沃尔玛等客户合作向好，国内公司亦同步开拓自主品牌，卫生用品渗透率提升有望带动品牌业务成长。

    　　盈利预测与估值

    　　维持24 年盈利预测不变，首次引入25 年归母净利润预测2 亿元，当前股价对应24/25 年14/12 倍P/E。维持跑赢行业评级及目标价20 元不变，对应24/25 年21/18 倍P/E，有50%上行空间。

    　　风险

    　　原材料价格大幅波动；汇率大幅波动；核心客户流失。