事件：公司披露半年报，2022H1 年实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润6.49/0.46/0.41 亿元，同比+14.23%/+25.43%/+14.31%。其中Q2 实现营业收入/ 归母净利润/ 扣非归母净利润3.01/0.17/0.17 亿元， 同比+8.03%/+2.38%/+2.69%。

    　　疫情干扰直营渠道销售，经销渠道逆势增长：分渠道看，22H1 直营/经销分别-4.6%/+27.4%，经销渠道占比同比提升6.8pct.至65.6%。直营渠道下滑主要系上海、北京等一线城市连锁餐饮发展较成熟，疫情对这些城市造成较大影响，如公司第一大客户百胜中国上半年有近三分之一门店不能正常营业，导致22H1 公司对其销售额同比下滑15%。经销商渠道方面，公司持续赋能大商，与经销商形成厂商联合项目制共同体，效果显著，22H1 前20 名/前5 名经销商销售额分别同比增长60.4%/51.6%。分产品看，22H1 油炸类/蒸煮类/烘焙类/菜肴类及其他分别同比增长3.61%/5.99%/13.04%/134.99%。

    　　油炸类增幅较低主要系公司主动调整产品结构，减少部分低毛利产品，以及受到百胜中国的影响，大单品油条22H1 同比+7.37%，若除去百胜中国的影响，油条产品22H1 同比+27.26%。菜肴类产品增长亮眼主要系公司持续丰富蒸煎饺产品矩阵、优化生产工艺，在团餐渠道打开市场，并进入流通渠道，22H1 蒸煎饺收入7,342 万元，同比增长202.81%。另外，公司从2022 年开始加大预制菜领域的布局，22H1 实现收入1190 万元，同比+42.23%。烘焙类产品是公司2022 年重点发力产品，已成功为肯德基、盒马、海底捞等上新多款产品，为下一步核心大单品的打造创造了良好的条件，若排除肯德基对蛋挞类产品的影响，公司烘焙类产品预计会有更好表现。

    　　优化产品结构+降本增效+提价，利润率小幅提升：22H1 毛利率22.47%，同比+0.95pct.，在原材料成本维持高位的情况下公司毛利率仍实现提升，主要系公司不断优化产品结构，提升生产自动化程度实现降本增效以及对部分产品提价。22H1 销售/管理/研发/费用率为3.14%/9.67%/0.92%，同比-0.19/+1.39/+0.26pct.，管理费用率上行主要系公司为了更好扶持大商，加大对行销部、市场部等人员的投入，导致职工薪酬福利增加，另外固定资产折旧摊销也有较大增长。22H1 净利率7.05%，同比+0.63 pct.，预计未来待原材料成本回落，公司利润弹性能够更好释放。

    　　餐饮复苏+积极上新+开拓客户，加速增长可期：从渠道角度看，进入Q3以来，随着疫情形式逐渐好转，公司原有直营大客户实现较好复苏，新进入渠道如盒马有望加速放量，经销渠道在优商政策下保持高增，C 端团队、产品、渠道也均已做好储备。从产品角度看，公司对大客户的上新节奏恢复，蒸煎饺在流通渠道加大推广，烘焙类陆续进入连锁餐饮、新式茶饮、新零售等直营客户。餐饮复苏叠加新品与新渠道放量有望带动业绩恢复高增。

    　　投资建议：预计公司2022、2023、2024 年EPS 分别为1.25、1.67、2.16 元，给予6 个月目标价58.45 元，对应2023 年35x PE。

    　　风险提示：原材料成本波动超预期，餐饮恢复不及预期