事件:

    　　2024 年4 月27 日，千味央厨发布2023 年年报及2024 年一季报。2023年公司实现营业收入19 亿元，同比+27.69%；归母净利润1.34 亿元，同比+31.43%；扣非归母净利润1.23 亿元，同比+27.19%。单季度看，2023Q4 及2024Q1 公司实现营业收入5.73/4.63 亿元， 同比+25.02%/+8.04%；归母净利润0.4/0.35 亿元，同比+23.15%/+14.16%；扣非归母净利润0.4/0.34 亿元，同比+25.51%/+14.05%。

    　　投资要点:

    　　2023 年顺利收官，2024Q1 收入增速承压。2023 年餐饮呈现结构性复苏，公司受益于大B 高景气度保持较快增速，同时在市场竞争加剧背景下盈利水平仍有提升，展现出一定的经营韧性。2024Q1 公司收入增速承压，我们认为主要系春节后餐饮转淡，行业竞争进一步加剧，同时大B 在2023 年高速增长，消化高基数需要时间。

    　　2023 大B 高景气，经销渠道深度布局。分渠道看，2023 年公司直营渠道收入同比+50%达7.75 亿元，其中前五大客户收入同比+62%。

    　　受餐饮市场结构变化影响，经销渠道增速回落至15.7%，实现营收11.18 亿元。但公司从数量、质量、针对性三方面加大经销渠道建设：

    　　1）经销商数净增加389 个达1541 个；2）加强对重点经销商的赋能，协助开发二批和终端，前20%经销商销售额同比+18.4%；3）渠道精细化开发，针对团餐、早餐等场景开发针对性渠道经销商。

    　　分品类看，2023 年油炸/烘焙/蒸煮/菜肴及其他类分别实现营收8.7/3.55/3.73/2.95 亿元，分别同比增长24%/29%/26%/39%，全品类实现较快增长，其中蒸煎饺、预制菜快速放量，同时公司持续加大烘焙产品培育。在保持核心单品优势基础上部分新产品实现高增，烧麦类/年年有鱼类/春卷类分别同比增长158%/94%/76%。

    　　多因素贡献下盈利水平稳步提升。2023 年公司毛利率为23.7%，同比微增，其中直营/经销渠道分别为21.01%/25.06%，分别同比-0.11pct/+0.81pct。2023 年在行业竞争加剧环境下，公司直营渠道盈利水平整体稳定。我们认为经销渠道盈利能力提升主要系毛利较高的蒸煎饺及预制菜放量，菜肴类及其他产品毛利率同比+3.55%至27.48%，规模效应提升亦有贡献。费用端，2023 年销售/管理/研发费用率分别为4.68%/8.43%/1.11%。销售费用率同比+0.76pct，主要系扩充团队、线上平台推广费增加及仓储费增加。管理费用及研发费用率整体下降0.85pct。2023 年公司净利率同比+0.2pct 达6.97%。2024Q1 盈利水平延续提升趋势，其中毛利率同比+1.5pct达25.45%，我们认为主要系返乡及宴席场景带动菜肴类放量。销售费用率及管理费用率分别同比增长0.81/0.53pct 达5.89%/8.35%，最终实现归母净利率7.46%，同比+0.4pct。

    　　长期竞争力仍在，回购彰显信心。2023 年以来C 端复苏偏弱加剧餐饮供应链竞争，但公司利润增速优于收入，为今年经营调整及费用投放带来较大空间和灵活度。公司业绩短期受到餐饮波动影响，但增速在餐饮供应链中仍较为领先。我们认为2024 年大B 渠道在高基数下增长预计放缓，但公司在与大B 长期合作过程中从研发、生产、服务等各环节建立起综合优势；小B 通过深度布局渠道能力有所提升，随着后续经营调整，业绩有望逐季改善。公司同步发布公告，拟自股东大会通过回购方案起12 个月内回购0.6-1 亿元并全部用于注销，参考公司4 月29 日16 亿元流通股市值，回购计划彰显发展信心。

    　　盈利预测与估值：公司作为速冻食品行业龙头，拥有较高的渠道及产品壁垒，综合实力强劲，长期经营战略清晰。我们预计公司2024-2026 年实现营业收入22/27/31 亿元， 同比增长16%/21%/18%；归母净利润1.5/1.88/2.32 亿元，分别同比增长12%/25%/24%，对应EPS 分别为1.52/1.89/2.34 元，对应PE 分别为24X/19X/15X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：1）食品安全风险。2）餐饮大客户自身经营风险。3）原材料价格波动风险。4）行业竞争加剧风险。5）新客户未来增速的不确定。