宠物产品代工小巨人，深耕宠物外贸市场20 年：公司为家族企业，在宠物产品代工领域有近20 年的积累，截至2022 年9 月，获得44 项国际认证，54 项专利技术，每年生产700 万公斤狗咬胶、5000 万条宠物牵引带，产品进入以欧美市场为主的宠物产品专业连锁渠道、综合商超渠道。营收与净利润增速较快，2018-2021 年公司的营业营收由4.4 亿元增至10.7 亿元，CAGR 为35%；同期归母净利润由0.6 亿元增至1.4 亿元，CAGR 为30%。

    　　打入国外宠物零售供应链，客户壁垒高筑：公司已与海外知名宠物零售商、综合商超建立了长期且稳定的合作关系，形成较高的客户壁垒。客户名单包括：美国宠物用品零售巨头Petco、PetSmart，英国最大的宠物连锁超市Pets at Home以及国际大型连锁零售商Walmart、Target 等。我们认为这些优质客户即是公司产品力、交付力的最佳隐形背书，有助于公司未来拓展更多的海内外优质客户。

    　　海外设厂，有效降低贸易摩擦风险与劳力成本：2019 年公司在柬埔寨建立两大子公司：柬埔寨爱淘、柬埔寨莱德，2020 年上半年投入生产。东南亚建厂可以享受当地更低的人力和土地成本，1H2021 柬埔寨爱淘的毛利率达到23.4%，超过公司整体毛利率0.6pcts；2020-2021 年，爱淘对总营收的贡献从12.9%提升至19.3%；莱德对总营收的贡献从2.4%提升至19.1%。

    　　擅于利用外协产能提高生产灵活度与资产使用效率：由于宠物牵引用具种类规格多、单批次生产量较小且国内配套加工资源充裕，因此公司多利用外协产能生产宠物牵引用具，一方面可以快速响应市场需求，另一方面可以减少自身的固定资产投资，走相对偏轻资产的路线，助力公司的总资产周转率在行业中处于前列。

    　　总部位于宠物小镇，坐拥显著的区位优势：公司总部位于“中国宠物用品出口基地”、“国家级出口宠物食品质量安全示范区”与“国家外贸转型升级基地”——浙江省平阳县水头镇，2020 年水头镇宠物咬胶食品出口额占全国同类产品总量60%以上，宠物行业从业人员超过1 万人。完善的配套体系、产业集群，为公司减低供应链成本，提升运营效率，提供了区位优势。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑疫情对公司经营环境的影响，结合公司自身对2022年前三季度的收入与业绩预测，我们预计2022-2024 年公司的归母净利润分别是2.03/2.31/2.84 亿元，折合EPS 分别是1.49/1.70/2.09 元，对应PE 分别是19/17/14 倍。鉴于公司是宠物用品代工龙头企业，国外客户壁垒较高，产能优势逐步释放且具备一定的区位优势，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：汇率波动风险，国外宠物产品消费低迷，中美贸易摩擦加剧的风险。