3Q22 扣非归母净利同比+134%，全年业绩有望重回增长龙源电力1-3Q22 实现营收302 亿元、同比+10%，归母净利54 亿元、同比-7%，扣非后53 亿元、同比-6%；公司3Q22 实现营收85 亿元、同比+5%，归母净利10 亿元、同比+93%，扣非后11 亿元、同比+134%，利润高增长得益于：1）三季度风资源好转；2）市场交易电价同比上行。调整收入预测，上调毛利率预测，小幅上调22-24 年归母净利至人民币76/92/108 亿元（前值75/90/106 亿元），EPS 为人民币0.90/1.10/1.29 元。维持目标价，其中龙源电力A 股目标价为人民币22.5 元，基于22 年25xPE；龙源电力H 股目标价为港币18.0 元，基于22 年18xPE。估值溢价反映装机增长潜力和现金流持续改善。均维持“买入”评级。

    3Q22 风电收入同比+24%，得益于量价齐升

    公司3Q22 实现风电收入同比+24%，主要得益于：1）来风改善，3Q 风电小时数同比上升，带动发电量同比+23%；2）市场化交易电价同比小幅提升。公司老旧风电机组占比较高，受低风速影响更大，但进入4Q 大风期后，该影响将逐步减弱。我们看好4Q 风资源持续改善和风电装机规模上升，上调22 年风电发电量/风电收入同比预测至+16/+16%（前值+14/+13%）。

    新项目开工提速，“以大代小”陆续启动

    项目储备维持高水平，截至22 年6 月末公司已储备风光发电项目资源合计62GW，包括新核准或备案24GW、大基地项目近20GW、“以大代小”扩容18GW。新项目开工提速，9 月7 日公司启动12.1GW 新项目集中开工，其中风电4.59GW、光伏7.51GW。“以大代小”陆续启动，7-9 月公司已发布三批风电机组招标，包括宁夏79.5MW、广东25.74MW、新疆440.3MW。

    估值溢价反映装机增长潜力和现金流持续改善

    我们对龙源电力A 股（001289 CH）的目标估值为22 年25xPE，高于Wind一致预期的可比均值20x；对H 股（916 HK）的目标估值为22 年18xPE，高于公司历史三年PE 均值11x。我们认为估值溢价主要反映：1）公司在22-24 年风电与光伏新增装机和电量增速有望呈上升趋势，充分发挥资源储备优势；2）公司将显著受益于绿电补贴拖欠问题的解决，1-3Q22 已收回130 亿元，经营现金流同比+86%；3）根据大股东国家能源集团承诺，风电资产注入潜在增量可观。

    风险提示：疫情对在建项目进度的影响；来风情况不及预期；弃电率回升风险；煤价上升风险；电价下调风险；可再生能源补贴回款速度不及预期。