产品价格下降，23 年归母净利同比下滑

    2023 年公司实现营收43.91 亿元，同比-8.18%，归母净利7.23 亿元，同比-43.94%。归母净利同比下滑，主要系负极石墨化供给过剩后，带动负极产品单价同比显著下降。1Q24 营收8.61 亿元，同比-9.58%，归母净利1.49亿元，同比-35.48%。考虑负极材料行业竞争激烈，我们下调负极材料价格假设，预计公司24-26 年归母净利润7.49/9.09/10.04 亿元（此前预计24-25年分别为8.24/10.72 亿元），参考可比公司24 年Wind 一致预期下平均PE15 倍，给予公司24 年合理PE 15 倍，对应目标价43.08 元（前值56.48元），维持“买入”评级。

    高价库存影响渐消，4Q23 毛利率环比增长

    4Q23 公司实现归母净利润1.55 亿元，同比/环比-36.28%/-5.24%，主要系计提资产减值0.62 亿元，若加回减值，4Q23 归母实际环比增长，估计主要系Q4 负极产品量利环比齐升。23 年公司毛利率27.74%，同比-13.91 pct，净利率16.46%，同比-10.50 pct，主要系负极产品价格快速下降，但4Q23毛利率28.76%，环比+6.14pct，主要系公司此前高价库存对成本拖累逐渐消散，原材料石油焦价格持续下行。23 年期间费用率同比-0.35 pct 至5.65%。1Q24 负极产品价格持续下降，整体毛利率26.64%，环比-2.12 pct；净利率17.27%，环比+4.58 pct。

    公司石墨化成本优势显著，有望提升份额

    23 年负极材料行业因产能扩张较快、需求增速放缓以及下游电池客户去库影响，导致供求失衡，行业普遍面临价格与盈利能力大幅下行压力。23 年公司负极业务营收37.36 亿元，同比-11.01%，销量14.09 万吨，同比+31.50%；销售单价2.65 万元/吨，同比-32%，毛利率27.16%，同比-16.44pct。目前负极价格处于底部，4Q23 毛利率触底反弹，公司长期深耕石墨化的成本优势凸显，其盈利能力处于行业领先水平，有望持续提升市场份额。

    稳健推进产能建设，快充产品有望放量

    公司于石家庄投资新建年产10 万吨锂电池负极材料一体化项目已经开工建设，公司预计4Q23 逐步投产。公司有意向在海外建设生产、销售基地，目前已就具体地点开展充分论证，我们认为新增海外基地有利于公司开拓海外市场，提升整体盈利水平和综合竞争力。此外，公司在23 年已完成4C 及以上快充负极产品的开发和导入，快充负极为负极重要升级方向，未来公司相应快充产品出货量以及占比有望持续增加，或有助于稳定公司盈利能力。

    风险提示：负极产品销量不及预期；行业竞争加剧导致盈利能力下降；电力价格以及原材料价格波动。