23Q2 收入/归母净利同比+6.7%/-20.8%，维持“买入”公司发布23 年中报：23H1 实现收入/归母净利34.3/1.7 亿元，同比+3.8%/-28.2%， 其中Q2 实现收入/ 归母净利23.2/1.7 亿元， 同比+6.7%/-20.8%。考虑市场价格竞争激烈公司毛利率下滑，调整公司23-25 年归母净利预测为7.1/8.8/11.2 亿元（前值7.6/9.3/11.2 亿元），可比公司23 年Wind 一致预期均值24xPE，我们看好公司智能卫浴的增长潜力，认可给予公司23 年30xPE，目标价21.90 元（前值：23.40 元），维持“买入”评级。

    　　电商及家装渠道延续增长，促销力度加大致毛利率承压23H1 卫生陶瓷/ 龙头五金/浴室家具/瓷砖/浴缸浴房/分别实现收入16.7/9.5/3.4/2.1/1.8 亿元，同比+9.7%/+4.8%/-6.2%/-16.5%/-1.6%。分渠道看，23H1 公司经销零售/电商/家装/工程渠道收入13.3/7.2/5.1/8.5 亿元，同比-1.2%/+15.0%/+13.0%/-1.2%，电商及家装渠道延续增长趋势。23H1 公司毛利率29.4%，同比-5.4pct，其中卫生陶瓷/龙头五金/浴室家具毛利率29.6%/27.9%/28.1%，同比-7.5/-4.8/-6.4pct，主要系公司加大促销力度导致产品单价下滑。

    　　期间费用率同比-2.2pct，经营性净现金流显著改善23H1 期间费用率22.0%，同比-2.2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为8.5%/9.2%/4.38%/-0.04%，同比-1.0/-0.9/-0.1/-0.3pct，其中销售费用率下降主要系职工薪酬及经销商补贴减少，管理费用率下降主要系停工损失减少。23H1 归母净利率5.0%，同比-2.2pct，费用率下降部分对冲毛利率下降。23H1 末公司资产负债率/有息负债率51.4%/18.7%，同比-8.3/-1.5pct。

    　　23H1 经营性净现金流+1.8 亿元，同比+8.2 亿元，主要系经营性现金流入金额增加，以及应付票据兑付金额减少，经销渠道优势持续显现。

    　　坚定智能化方向，全渠道营销稳步推进

    　　公司持续推动智慧家居产品研发，23H1 公司智能坐便器销量同比+37.2%，收入6.9 亿元，同比+13.8%，行业智能化发展趋势明显。公司继续开展以巩固零售门店、家装及电商的零售渠道为核心的全渠道营销，截至23H1 公司终端门店合计达14603 家。23 年6 月底公司完成限制性股票激励计划首次授予，解除限售考核年度为23-25 年，其中考核目标均为当年收入/扣非归母净利同比增长不低于15%/20%，24-25 年均为10%/15%，业绩考核增速高于收入增速，彰显了公司高质量发展的决心，有望助力公司中长期发展。

    　　风险提示：智能卫浴渗透率提升不及预期，门店扩张速度不及预期等。