23Q1/Q2 公司收入11.10/23.24 亿元，同比-2%/+7%，23Q1/Q2 归母净利润0.03/1.68 亿元，同比-88%/-20.8%。23H1 实现收入34.3 亿元，同比+3.8%，实现归母净利润1.71 亿元，同比-28.2%，实现扣非归母净利润1.5 亿元，同比-30.8%。

    　　智能产品渗透率持续提升，卫生陶瓷、龙头五金等强势品类表现较好。

    　　23H1 强势品类卫生陶瓷实现收入16.7 亿元，同增9.7%，毛利率同降7.5pct至29.6%。智能座便器23H1 销量同增37.2%，收入同增13.8%，增长持续靓丽，毛利率为33%，同降6.6pct；龙头五金实现收入9.5 亿元，同增4.8%，毛利率同降4.8pct 至27.9%；浴室家具实现收入3.4 亿元，同降6.2%，毛利率同降6.4pct 至28.1%。

    　　经销电商及家装渠道或将领跑，直销渠道增速靓丽。

    　　分渠道看，23H1 经销商渠道（主要为经销零售、电商、家装及工程）实现收入29.7 亿元，同增1.1%，收入占比86.85%，新渠道持续发力。经销零售门店收入13.3 亿元，同降1.2%，传统零售门店略承压；23H1 终端门店网点14603 家，稳固零售店，主要增加家装店、社区店、乡镇店，完善现有终端门店的布局，构建完整终端营销体系。

    　　电商渠道实现收入7.2 亿元，同增15.0%，推进“1+N”多店铺矩阵战略，1 家官方店和多家专卖店联动，并深耕天猫、京东等大型平台电子商务综合服务，加大抖音、小红书、快手平台服务渗透，积极开展新零售，线上线下互补互融。

    　　家装渠道实现收入5.1 亿元，同增13%，与全国性装企达成战略合作的同时，“家装城市合伙人”活动推进中小微家装企业合作，推进专项产品方案。

    　　工程渠道实现收入8.5 亿元，同降1.2%，持续拓展核心客户和优质客户，推进客户结构多元化发展。

    　　直销（主要为直营电商和直营工程）渠道实现收入4.5 亿元，同增26.8%，增长靓丽，毛利率同降2pct 至37.6%，盈利能力略有下行。

    　　此外，公司稳步推进渠道下沉，持续推进家装渠道、社区店、乡镇店、小五金店的市场布局，形成对市场的深度覆盖。公司将继续开展以零售为主的全渠道营销，我们预计电商渠道及家装渠道有望实现更高增速。

    　　降本增效持续推进，费用率有望优化。

    　　23H1 毛利率29.4%，同降5.4pct，主要系实施积极促销政策，加大市场促销力度。同时通过有效精简SKU、零部件标准化以及外购转自产等举措持续推进降本增效，23H1 销售/管理/研发费用率分别8.5%/9.2%/4.4%，同比-1.04pct/-0.85pct/-0.04pct，各项费用率基本持平，总体表现稳健。

    　　智能产品产能布局持续推进，深度融合绿色智能制造。

    　　持续推动智能家居产品产能技术改造项目以及年产1000 万套水龙头、300万套花洒项目，预计今年陆续投产，智能马桶上盖部件和龙头五金自产比例将持续提升，深度融合绿色智能制造，以智能制造技术驱动公司生产技术迭代发展，同时通过募投项目的实施，进一步提升公司智能产品产能。

    　　盈利预测与估值：公司作为国产卫浴龙头，渠道布局逐步完善、智能化产品占比提升，品牌力不断巩固，费用端调整效果逐步体现，考虑到市场竞争格局加剧，调整盈利预测，预计23-25 年归母净利6.7/8.2/9.7 亿（原值为7.4/9.2/11.2 亿），对应PE21x/18x/15x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；房地产市场波动以及消费者需求放缓风险；促销政策落地不及预期风险。