投资要点

    　　事件：8 月19 日，公司发布2022 年半年报。22H1 营收/归母净利润/扣非净利润27.52/3.07/3.08 亿元，同比变动-2.03%/-5.95%/-4.20%；其中22Q2营收/归母净利润/扣非净利润15.07/1.83/1.84 亿元，同比变动-3.79%/-3.71%/-0.95%。

    　　疫情冲击22H1 收入增速：3 月以来，新冠疫情在华东、华南等区域有所反复，而华东、华南地区收入分别占公司总收入的比重约为36%、25%，且公司的生产基地主要在华东和华南，因此22Q1&Q2 生产、销售均受到一定冲击。分产品看，22H1 床垫/床架/床品增速分别为-9.68%、+3.97%、-22.88%，其中22Q1 床垫/床架/床品增速分别为-14.89%、+4.24%、-17.26%，22Q2 床垫/床架/床品增速分别为-5.12%、+3.76%、-27.32%。

    　　盈利能力相对平稳：22H1 公司毛利率和净利率分别为46.05%、11.15%，同比+0.45pct、-0.47pct，其中22Q2 毛利率和净利率分别为46.91%、12.13%，同比+0.81pct、+0.01pct。分产品看，22H1 床垫/床架/床品毛利率分别+0.24pct、+1.59pct、+2.44pct 至57.71%、39.71%、42.41%；其中22Q2 床垫/床架/床品毛利率分别-1.49pct、+2.61pct、-3.10pct 至58.27%、40.23%、39.94%。随着床架规模增加（预计销量口径配套率达40%左右），对应毛利率有所提升。

    　　销售费用率有所下降：22H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为23.3%/5.6%/2.57%/0.04%，同比-0.91/+1.07/+0.37/+0.1pct；其中22Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别为23.35%/5.16%/2.54%/-0.1%，同比变动-2.52/+1.26/+0.67/+0.16pct。22Q2 销售费用率下降主要系业务推广费下降（包括品牌主题活动支出、平台使用费、线上佣金、展会费、内容运营费等），管理费用提升主要系折旧摊销增加。

    　　22Q2 现金流修复明显：公司22H1 实现经营性现金流为0.12 亿元，同比减少92.72%。其中22Q2 公司实现经营性现金流3.24 亿元，同比增长32.95%。公司22H1 末合同负债为1.86 亿元，同比下降13.9%。

    　　床垫赛道领先企业，业绩有望逐步向上：渠道端看，截至22H1 末公司门店数量达5300 余家（经销5100 家、直营200 家），较2021 年底净增400多家；品类端看，公司明确了V6 家居定制化业务发展方向，以一体化定制、一站式配齐的销售模式积极推进整装家居业务发展。我们预计2022-2023 年公司营业收入为71.7、82.5 亿元，同增10.6%、15.1%；归母净利润7.6、8.9 亿元，同增10.8%、17.5%；对应8 月19 日P/E 为20.3 和17.3倍。

    　　风险提示：原材料价格波动风险，疫情恶化风险，新渠道开拓不达预期风险。