事件：公司发 布2022 年度及2023第一季度报告。

    　　2022 年，公司实现营业收入58.13 亿元/-10.31%；毛利率46.47%/+1.49pct，归母净利润7.09 亿元/+3.27%，扣非归母净利润6.50 亿元/-3.99%；基本每股收益1.87 元/-2.09%。

    　　2023Q1，营业收入9.57 元/-23.10%，毛利率48.39%/+3.38pct，归母净利润1.01 亿元/-18.40%，扣非归母净利润0.98 亿元/-21.00%，基本每股收益0.25 元/-26.47%。

    　　点评：

    　　收入暂时承压。分季度，疫情和地产双重压力下，22Q4 和今年Q1营业收入大幅下滑24.90%、23.10%至16.59、9.57 亿元。分品类，床垫/ 床架/ 床品收入全年同比下滑15.25%/4.63%/30.54% 至27.28/17.10/3.51 亿元，沙发成为2022 年唯一收入增长的品类，收入同比+25.37%至4.50 亿元，目前沙发门店约800 家，23 年将继续扩大招商。展望今年，公司将仍然聚焦床垫主品类、打造品牌中高端定位，将沙发、床垫、大健康概念联动营销，稳步发展。

    　　布局渠道多元化。直供渠道2022 年增长亮眼，同比+18.30%至7.81亿元，今年公司拟进军方太酒店、央企学校、军工部队和养老宿舍等领域，有望带来新的增长点；经销/电商/直营三大渠道收入则均有滑落，分别-12.51%/-9.32%/-33.94%至38.91/7.98/2.98 亿元。公司通过自营及经销渠道，已拥有线下专卖店超5600 家，不断寻求多元化渠道布局，与产业链上下游展开合作的同时，积极扩宽导流入口，在“天猫”、“京东”、“抖音”、“唯品会”、“拼多多”等电商平台发力，今年以来天猫、京东驱动电商业务表现较好，未来公司拟在华南建立直播基地，借助抖音、快手等短视频内容媒介进一步触达消费者。

    　　毛利率保持增长，坚持研发和业务聚焦。在收入承压的情况下，公司着重提升效率、规模化降本，整体来看去年全年及至今年Q1，年度和单季度毛利率同比保持提升，22 全年同比+1.5pct，22Q4、23Q1同比+1.2pct、+3.4pct；费用端，2022 年销售/管理/研发费率分别为25.06%/+0.43pct、5.37%/+0.51pct、2.72%/+0.33pct，一方面在外部环境压力下，收入基数较低导致费率有所提高，另一方面公司坚持增加研发投入，去年新增授权专利645 项，其中发明专利35 项，实用新型专利296 项，外观设计专利314 项（含欧盟1 件）。展望今年，公司提出要打通市场、优化经销环节，精简SKU 的同时聚焦“健康睡眠品牌、大家居品牌、沙发品牌”3 大核心品牌矩阵，将有助于全方位提升盈利能力。

    　　投资建议：随着疫情和地产压力逐步释放，看好公司品类联动、降本增效及经销体系优化带来的业绩增厚。预计公司2023-2025 年收入分别为68/80/94 亿元，归母净利润8.1/9.7/11.5 亿元，对应EPS（摊薄）2.02/2.43/2.86 元，当前股价对应PE 为17/14/12 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：上游房地产需求下行；行业竞争加剧；产品开发进度不达预期；平台费用大幅提升；原材料成本大幅上涨。