23Q2 收入14.42 亿元，同减4.32%，归母净利润2.54 亿元，同增39.15%公司发布半年报，23Q2 收入14.42 亿同减4.32%；归母净利2.54 亿同增39.15%；扣非归母净利2.48 亿同增34.76%。

    　　23H1 收入23.99 亿同减12.81%；归母净利3.56 亿同增15.31%；扣非归母净利3.46 亿同增11.80%。

    　　分品类看，23H1 床垫收入11.46 亿同减10.97%；床架收入7.27 亿同减10.25%；床品收入1.28 亿同减28.75%；其他产品收入1.93 亿同减20.74%。

    　　分地区看，23H1 境内实现收入23.57 亿同减12.58%；境外实现收入0.42亿同减24.18%。

    　　收入同比下降系终端消费恢复不及预期导致渠道订单下滑，及终止直供欧派苏斯品牌业务共同影响所致，若剔除欧派业务影响，营收同比基本持平。

    　　产品结构调整，盈利能力提升

    　　23H1 毛利率50.68%，同比+4.63pct；归母净利率14.83%，同比+3.68pct；扣非归母净利率14.42%，同比+3.23pct。分品类看，床垫毛利率62.62%，同比+4.91pct，床架毛利率46.08%，同比+6.37pct。

    　　毛利率显著提升系原材料价格同比下降，低毛利直供欧派产品减少带来产品结构调整，精减低效产品等因素共同影响。

    　　23H1 公司销售/管理/研发/财务费用分别为24.36%/5.68%/3.09%/-1.07%，同比分别+1.06/+0.08/+0.52/-1.11pct。公司采用精益化预算经营管理，深化提效控本举措，期间费用同比下降。

    　　创新优化组织架构，助力全渠道销售布局

    　　公司已建成以“经销为主，直营、直供、电商等多种渠道并存”覆盖全国的多元化销售网络体系。23H1 经典品牌事业部通过组织架构优化，拓深产品护城河，打造差异化，提升终端客单值与店效人效。V6 事业部通过补贴帮扶等政策大力支持经销商开店，H1 开店104 家，其中大家居店58 家，V6 整装大家居门店78 家，目前线下专卖店共约5700 家。

    　　此外，公司不断尝试与产业链相关定制家具、地产等知名企业合作，积极拓宽产品市场的导流入口；同时，通过“天猫”、“京东”、“抖音”等电商平台开展线上销售，电商业绩同增26.88%。

    　　持续升级服务质量，创新会员转化价值

    　　公司组织多场经销商售后服务培训活动，客户满意度达99.64%，金管家服务覆盖率达84.8%，同增32.83%；增值服务户数累计37 多万户，同增16.31%。公司持续升级会员系统，赋能品牌价值，提升转介绍及复购率，NPS 净推荐值约30%。H1 新增注册会员28 万多人，同增149.38%，月均活跃度近10 万人，同增72.02%。目前各部门陆续出台经济扶持政策，消费预计复苏，家居需求有望释放，公司将加大营销活动投放，保增长、促发展。

    　　维持盈利预测，维持“买入”评级

    　　慕思为国内睡眠产品领域龙头，重视品牌力打造，渠道端经销商资源优质，考核帮扶体系完善，看好公司渠道持续扩张。我们预计公司23-25 年归母利润分别为8.0/9.2/10.9 亿，对应PE 分别17/15/13X。

    　　风险提示：原材料价格波动；房地产景气度不足；市场竞争加剧；经销商管理等风险。