事件：

    8 月24 日，慕思股份发布2023 年半年度业绩公告：2023H1，公司实现营业收入23.99 亿元/同比-12.81%，归母净利润3.56 亿元/同比+15.31%，扣非归母净利润3.46 亿元/同比+11.80%。其中2023Q2，公司实现营业收入14.42 亿元/同比-4.32%，归母净利润2.54 亿元/同比+37.99%，扣非归母净利润2.48 亿元/同比+34.76%。

    投资要点：

    收入增长暂时受终端恢复与直供业务调整影响。分产品看，2023H1公司床垫/ 床架/ 沙发/ 床品/ 其他类分别实现营业收入11.46/7.27/1.86/1.28/1.93 亿元， 同比分别-10.97%/-10.25%/-13.09%/-28.75%/-20.74%。公司营收同比下降主要是受终端消费恢复不及预期导致渠道订单下滑，以及终止直供欧派苏斯品牌业务共同影响。若剔除终止直供欧派业务影响，营业收入同比基本持平。

    经典事业部积极变革提升效能，V6 事业部持续推进大家居布局。

    1）经典事业部通过人事调整和组织架构优化，系列经销政策优化执行，通过全家庭×全生命周期×全场景的产品营销架构，构建差异化竞争力，提升终端客单价；2）V6 事业部坚定拓店步伐，通过装修上样补贴、点将培训等方式支持开店，2023H1 上半年开店104 家，其中大家居店58 家；3）大力发展电商业务，对天猫、京东、抖音三大主要电商渠道的资源投入，业绩同比增长26.68%。

    业务结构优化叠加原材料、产品结构影响，毛利率同比提升。

    2023H1，公司毛利率50.68%/同比+4.63 pct，其中2023Q2 毛利率52.20%/同比+5.29 pct。公司毛利率同比实现大幅提升，一方面源自于毛利直供业务的减少带来业务结构性优化，另一方面原材料价格同比下行、精减长尾低效产品等因素也对其有所优化。

    期间费用率稳定。2023H1 公司期间费用率32.06%/同比+0.54pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为24.36%/5.68%/3.09%/-1.07%，同比分别+1.06/+0.08/+0.51/-1.10pct。公司精益化预算经营管理，深 化提效控本，报告期内，期间费用同比有所下降，期间费用率得到较好控制。

    盈利预测和投资评级：公司作为我国中高端床垫龙头，品牌认可度与经营基本盘稳定，积极进行渠道变革，有望进一步释放经营潜力。我们预计2023-2025 年公司实现营业收入66.40/75.89/86.55 亿元，归母净利润8.16/9.32/10.66 亿元，对应估值16/14/13x PE。维持公司“增持”评级。

    风险提示：地产恢复不及预期，终端消费力恢复不及预期，市场竞争加剧，经营改革不及预期，宏观经济波动。