事件1：慕思股份发布2023 年报。2023 年实现营收55.8 亿元，同比-4.03%；实现归母净利润8.02 亿元，同比+13.25%；实现扣非净利润7.83 亿元，同比+20.59%。单季度看，Q4 实现营收17.73 亿元，同比+6.86%；实现归母净利润2.84 亿元，同比+0.83%；实现扣非净利润2.82 亿元。2023 年，经营活动产生的现金流量净额19.35 亿元，同比+199%。公司拟派发现金红利1 元/股（含税），派发总额3.93 亿元（占当年归母净利润49%）。

    事件2：慕思股份发布2024 年一季报。一季度，实现营收12.01 亿元，同比+25.5%；实现归母净利润1.41 亿元，同比+39.48%，实现扣非净利润1.33 亿元，同比+36.44%。

    事件3：发布2024 年员工持股计划，本员工持股计划覆盖140 人，拟持有股票不超过600 万股（占总股本1.5%），持股价格为16.28 元/股，业绩考核目标为：2024/2025年收入同比增速不低于15%/15%，利润同比增长不低于10%/10%。

    聚焦高效产品、精简SKU 及内在降本增效，盈利提升逻辑持续兑现。盈利能力方面，2023 年，公司实现销售毛利率50.29%（+3.82pct.），归母净利率14.38%（+2.19pct.）；24Q1 单季度销售毛利率为50.15%（+1.76pct.），归母净利率为11.76%（+1.18pct.）。受益于：①业务结构优化，②精减SKU、聚焦高效产品及降本增效，公司盈利提升逻辑持续兑现。期间费用方面，2023 年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为25.2%、5.44%、3.33%、-1.10%，分别+0.14、+0.07、+0.61、-0.46pct.。

    分产品：套系销售推动客单提升，加速发展大家居业务。2023 年，1）床垫/床架分别营收25.8、16.7 亿元，同比-5.4%/-2.6%，毛利率62.3%/46.6%，同比+3.4pct./+6.9pct.。2023 年，公司直营+经销合计门店5700 余家，睡眠产品主业上，公司通过人事调整和组织架构优化提升效率，在渠道优化及产品精简下，套餐销售推动客单值提升。

    2）沙发/其他产品分别营收4.3、5.07 亿元，同比-3.6%/-2.3%。2023 年公司重点打通V6 整装大家居产品，通过装修补贴、培训赋能等扶持政策全年新开104 家大家居门店。

    分渠道：电商渠道拓展卓有成效，经销维持正增长。2023 年，公司经销/直营/直供/电商渠道分别营收41.6/1.5/1.8/10.3 亿元，同比+7%/-50.2%/-76.7%/+29.2%。直营转经销致短期渠道收入增速变化，直供业务主要系大客户合作终止影响。在睡眠主业上，公司大力发展电商业务，公司通过对天猫、京东、抖音等主要电商渠道的资源投入及营销创新，实现社交平台业务高速增长。

    2024 年致力全渠道、多品类布局，深耕客户价值，精益运营。2023 年公司聚焦床垫核心品类，同步发力整装大家居及沙发业务，目前已形成“健康睡眠、大家居、沙发”三大主力品牌，在产品、品牌及渠道端均积极改革。2024 年慕思主品牌讲持续爆款产品组合套餐、激励经销商店态升级等策略，提升客流量、成单率和高端产品的销售额，同时V6 大家居业务定位“年轻时尚大家居”，加速渠道建设。

    投资建议：慕思是国内品牌床垫龙头，品牌及渠道端均积极改革，在品牌和渠道护城河下公司市占率有望进一步提升。我们预计公司2024-2026 年有望实现收入64.34、74.05、83.94 亿元，分别同比增长15.3%、15.1%、13.4%，实现归母净利润8.99、10.35、11.84 亿元，分别同比增长12%、15.1%、14.5%（考虑终端销售压力及公司产品结构优化，调整盈利预测，2024-2025 年前次预测值为9.73、11.25 亿元），EPS为2.25、2.59、2.96 元，维持“买入”评级。

    风险提示：市场竞争加剧风险、经销商管理风险、原材料价格波动风险、渠道拓展不及预期风险等