事件：公司发布23 年年报及24 年一季报：23 年公司实现营收/归母净利润/扣非净利润55.79/8.02/7.83 亿元，同比-4.03%/+13.25%/+20.59%。23Q4实现营收/ 归母净利润/ 扣非净利润17.73/2.84/2.82 亿元， 同增6.86%/0.09%/19.20% 。24Q1 实现营收/ 归母净利润/ 扣非净利润12.01/1.41/1.33 亿元，同增25.50%/39.48%/36.44%。公司拟每10 股派发现金股利10 元，拟派发现金红利3.9 亿元，占23 年归母净利润49%。

    　　零售稳健，电商高增。23 年公司床垫/床架/沙发/床品/其他分别实现收入25.81/16.66/4.34/3.29/5.07 亿元，同降5.39%/2.57%/3.57%/6.29%/2.31%，主要系直供欧派业务终止。分渠道看，23 年公司经销/电商/直供/直营实现收入41.64/10.31/1.82/1.48 亿元，同比变动+7.03%/+29.18%/-76.67%/-50.25%，其中经销渠道通过门店升级、套餐引流等方式提升客单值，深化家装渠道拓展，推动产品更新，实现稳健成长；电商渠道在稳固传统平台的同时发力社交媒体及直播等新渠道，收入延续高增；直供业务下滑主要系直供欧派业务终止所致；直营收入下滑主要系部分直营门店转经销所致。

    　　盈利能力显著提升，现金流靓丽。23A/23Q4/24Q1 公司毛利率分别为50.29%/49.22%/50.15%，同增3.82/2.73/1.76pct，主要系1）低毛利率直供欧派业务终止；2）产品迭代升级，高毛利率新品占比提升；3）推进供应链降本、精简SKU 等，实现降本增效。分业务看，23 年公司床垫/床架毛利率为62.33%/46.64%，同增3.41/6.88pct。分渠道看，23 年经销/电商毛利率为48.75%/54.03%，同比变动+3.05/-3.23pct，电商毛利率下降主要系产品结构变化及相关流量费用增加所致。费用方面，23 年公司销售/管理/研发/财务费率分别为25.20%/5.44%/3.33%/-1.10%，同比变动+0.14/+0.07/+0.61/-0.46pct。

    　　24Q1 公司销售/管理/研发/财务费率分别为26.55%/6.75%/3.82%/-0.70%，同增0.52/0.00/0.26/0.34pct 。毛利率提升带动公司净利率增长， 公司23A/23Q4/24Q1 净利率14.38%/16.01%/11.76% ， 同比变动+2.18/-1.09/+1.18pct。此外，公司23 年实现经营性现金流净额19.35 亿元，同增199%，主因应收项目减少、应付项目增加。

    　　持续推进全渠道、多品类布局。主品牌方面通过明星产品组合套餐、店态升级等方式提升客流量、客单值和成单率，同时深化家装渠道运营；电商业务在多渠道开拓的同时优化产品结构，提升盈利能力；此外，公司将加大跨境电商业务投入，优化团队配置，推进国际市场战略，预计实现较快增长。

    　　投资建议：公司持续深耕健康睡眠领域，品牌形象优质，看好公司持续扩张。

    　　我们预计公司2024-2026 年分别实现归母净利润9.03/10.22/11.68 亿元，当前股价对应PE 为14X/13X/11X，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：终端销售不及预期；渠道开拓不及预期；房地产市场波动。