我们认为，2021 年虽然并非公司业绩增速的拐点，却是公司管理提升的重要拐点。具体来说，对城市公司的整合，市场化激励机制的推出，精简经营型总部的打造，和业绩挂钩的考核激励体系的建设，都可能推动公司走向又稳又快发展的新征程。这些管理上的显著跃升，已经在并购、经营效率、外拓等领域初步取得立竿见影的成效。

    　　 跌价准备影响利润表现。2021 年，公司实现营收105.9 亿元，同比增长22.4%，实现归母净利润5.1 亿元，同比增长17.3%。公司业绩略低于我们此前5.5 亿元的预测。2021 年公司计提了天津、衡阳、龙岩等地产遗留项目1.1 亿元的存货跌价准备，影响利润表表现。

    　　 公司管理整合和品牌重塑顺利完成，为日后高质量发展奠定了基础。在整合招商物业和中航物业的过程中，公司曾经一度采取“赛马”策略，即保留双平台、双品牌，希望进行良性竞争。但是，现实情况是，双平台定位并不清晰，单区域品牌无法形成有效协同，各项成本和费用也反而偏高。2021 年，公司整合了所有对客服务入口，整合了专业服务能力和外部供应商，打造精简经营型总部，完成城市公司整合至21 个及管理架构标准化设置。我们认为，2021 年是公司整合协同的收官之年，自此之后再没有“招商物业人”和“中航物业人”的区分，只有“招商积余”作为一个品牌矩阵而存在。

    　　 发挥管理优势，建立行之有效的人才激励和考核体系。在新管理层的带领之下，公司运用业绩提成、超额利润分享等机制强化员工正向激励，激发组织活力。

    　　我们认为，物业管理公司最重要的决定因素是人。公司具备强大专业能力，但一方面2021 年前整合协同进展较慢，另一方面又恰逢物业管理行业在资本市场大繁荣，优秀人才有流失风险。我们认为：2021 年之后情况发生根本性变化，公司已经构建起有市场竞争力、讲求效率、稳定团结的干部队伍，这可能将驱动公司在2022 年之后更好更快发展。

    　　 并购积极启动，外拓收获成果。在公司管理和人才激励机制完全理顺之后，公司的并购也开始有所作为。公司摘牌上航物业及南航物业，增资扩股汇勤物业，进一步提升航空等专业领域的服务能力和优势，也助力2022 年业绩增长。2021年公司物管项目新签合同额30.5 亿元，同比增长24%。2021 年下半年新签合同额16.9 亿元，同比增长27.3%，显著快于上半年。与此同时，基础服务的毛利率从10.2%提升到11.1%，物业管理业务整体毛利率也有所提升。

    　　 风险提示：公司剩余房地产类资产受市场环境影响，可能存在减值的风险；公司的商管业务可能受到疫情的影响。

    　　 投资建议：从表面而言，2021 年公司的报表增速一般。但我们认为，公司在2021年开启了轻重分离的第一步，为日后在公司有资金需要时进一步处置房地产资产奠定了基础。尤其是2021 年“赛马”状态的结束，公司组织架构的有效整合，运营效率的显著提升，已经在并购、外拓、盈利能力方面初见成效，并预计会在2022 年起推动公司业绩增长适当提速。我们小幅调整公司2022/23/24 年EPS预测为0.66/0.81/0.96 元（原预测2022/23 年为0.70/0.87 元），参考可比公司估值及考虑到公司的发展前景，我们给予公司20.0 元的目标价（对应2022 年30 倍PE），维持“买入”评级。