事件：招商积余发布2021 年报，2021 年实现营业收入105.91 亿元，同比增长22.6%；归母净利润5.13 亿元，同比增长17.9%。

    业绩增长平稳，资产减值准备影响扣非业绩。2021 年公司营业收入、归母净利润同比增速分别为22.6%、17.9%，物业管理净利润5.6 亿元（以物管子公司招商局物业、中航物业净利润加总得到），同比增长5.2%，增速基本符合预期；扣非归母净利润3.65 亿元，同比下降5.32%，与归母净利润差异主要为投资性房地产公允价值变动收益1.1 亿元所致，部分对冲1.6 亿元资产减值准备带来的业绩影响；销管费用率从2020 年的4.8%下降至4.5%，期间费用率从2020 年的6.8%下降至5.7%，营运效率持续提升，伴随地产项目清盘、组织整合成熟，运营效率持续提升。综合毛利率同比提升0.2pct至13.8%，归母净利率同比下降0.2pct 至4.8%，盈利能力维持平稳。

    非住拓展持续快增，并购夯实细分业态管理能力。2021 年物业管理服务收入99.08 亿元，同比增长23.3%，业务毛利11.33 亿元，毛利率从2020 年的11%提升至11.4%，主要源于其中非住业态毛利率提升推动；业务收入占比/毛利占比分为92.8%/72.6%，同比分别提升0.5pct/2.8pct 至93.6%/77.8%，结构保持稳定。2021 年在管面积2.81 亿方，同比增长47.2%，在管项目数量从2020 年末的1438 个增长至1717 个，新签合同金额30.5 亿元，同比增长24.2%；其中非住业态在管面积1.66 亿方，新签合同金额22.52 亿元，占比分别为58.9%和73.8%，非住规模延续行业领先地位；“总对总”、合资合作业务持续助力拓展，于年内拓展南京华为、京东总部4 号楼等优质项目，与阿里巴巴、宁德时代、华为、广西投资集团等企业构建合作，“总对总”、合资合作新签年度合同额分别同比增长133%、298%，实现跨越式增长。年内收购上海物业、南航物业，并增资扩股汇勤物业，在机场、金融物管方面实力进一步夯实。

    资管持续稳增，商业运营进一步扩容。2021 年资产管理业务收入5.56 亿元，同比增长28.3%，持续稳增；收入占比同比提升0.3pct 至5.3%，毛利3.13亿元，毛利率同比下降1.7pct 至56.2%，毛利占比同比下降0.4pct 至21.5%；其中商业运营服务收入5835 万元，同比增长52.6%，毛利率从2020 年的24%大幅提升至41.9%，运营能力进一步优化，在管商业面积同比增长31.6%至179 万方，持续稳步扩容；持有物业出租率从2020 年的95%提升至98%，伴随疫情缓和出租情况改善。

    投资建议：考虑到公司利润率恢复较慢，占比较高的非住业务收入增速提升略弱于住宅， 调整盈利预测为2022-2024 年分别实现归母净利润6.91/8.82/10.33 亿元，同比增速+34.8%/+27.6%/+17.1%，对应EPS 分别为0.65/0.83/0.97 元，当前股价对应2022-2024 年PE 为22.06/17.29/14.76 倍，维持买入评级，目标价18.19 元。

    风险提示：非住业务拓展不及预期，疫情存在反复可能