一季报低于预期，疫情拖累高速公路车流量

    招商公路披露2022年一季报，1Q实现营业收入17.4 亿元，同比降低10.1%；归母净利10.9 亿元，同比降低11.7%，盈利低于我们预期（12.26 亿元）。

    1Q 全国多地发生聚集性疫情，公众出行意愿降低，使高速公路车流量下滑。

    展望2Q，上海疫情期间实施严格的封控措施，或对长三角公路车流量造成负面影响。因此， 我们下调2022/23/24 年归母净利3.7/5.2/5.1%至54.2/59.9/64.6 亿元。基于分部估值法（公路业务WACC=7.42%维持不变），下调目标价6.1%至9.33 元（前值为9.94 元），主要因公司参股企业的市值下跌。我们预计公司2022/23/24 年度股息率为5.2/5.7/6.2%（假设分红率45%）。维持“买入”评级。

    1-2 月车流量稳健增长，但3 月受疫情冲击较大1-3 月，公司的收入/毛利/投资收益同比降低10.1/17.9/9.7%，主要因为3月车流量受疫情冲击较大。据交通部，今年1 月/2 月/3 月全国高速公路车流量同比变化+12%/+12%/-28%，其中客车同比变化+21%/+11%/-36%，货车同比变化-8%/+18%/-11%。1-2 月车流量实现稳健增长，并且客车的增幅比货车更高，主要因为今年“就地过年”的范围和力度小于去年，刺激私家车自驾返乡需求；1-2 月货车流量增速（约6%）略低于规模以上工业增加值增速（7.5%）。3 月公路车流量下滑，主要受到疫情管控的拖累。

    长三角和粤港澳大湾区车流量受疫情拖累较重

    分区域看，1Q 京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝地区的高速公路车流量同比降低3.0%、5.4%、7.0%、4.0%（交通部），核心城市群的车流量增速比全国均值更低。公司通行费/交通科技/智慧交通收入分别占总收入的63%/19%/10%（2021 年报），并且浙赣皖/川渝/广西/京津路段收入占到通行费收入的45/24/19/9%（2021 年报），浙赣皖疫情防控力度较大。公司1Q 投资收益（占归母净利80%）同比降低10%，说明参股公路上市公司的业绩总体下降；苏浙皖/山东/广东/福建/东北区域参股公司占到公司投资收益的比重达到43/13/4/4/2%（2021 年报）。

    盈利拐点取决于疫情趋势，长期仍看好公司成长性展望2Q，车流量的恢复程度与疫情控制情况相关；如果疫情能在6 月底前清零，7-8 月暑期旺季可能迎来探亲和旅游需求反弹，公司3Q 业绩或重回增长趋势。从前瞻指标看，一季度末全国汽车保有量同比增长7.0%（公安部）。长期看，我们认为公司成长性高于行业，基于：1）主控路产位置优越，内生增速较高；2）积极收购路产，实现规模扩张。

    风险提示：疫情影响超预期、经济增速放缓、收费标准降低、重大交通事故。