定位投资运营平台，背靠招商局央企资源。招商公路是中国投资经营里程最长、覆盖区域最广的综合性公路投资运营服务商。截至1H2023，公司权益里程达3659 公里，位居行业第一。公司控股股东为招商局集团，凭借控股股东的雄厚背景，公司在路产收购方面具有核心优势。1H2023，受益于车流量回升，公司营收同比增长20%，归母净利润同比增长19%。

    　　基本面改善加高股息，公路板块配置正当时。（1）受益于疫后车流量持续回暖，1H2023 高速板块业绩同比增长23%,较1H2019 增长4%。（2）近年来，高速板块分红比例提升，当前10 年期国债收益率下行至2.6%，而高速板块优质公司股息率在4.2%以上，高股息的高速板块配置性价比显著提升。（3）目前板块估值处于历史低位，板块市盈率在12 倍左右，板块市净率在0.9 倍左右，均处于平均估值以下1 倍标准差附近，安全边际充足。在“中特估”、保险新规等政策推动下，我们认为当前是高速板块估值重塑的良好契机。

    　　外延并购助成长，公司承诺高分红。（1）公司通过外延并购不断扩充控股路产，公司控股路产里程中87%为收购路产。公司控股路产较为年轻，路产剩余年限约13 年，处于行业领先水平，故车流具有内生增长性。公司通过参股高速企业实现行业优质资源的聚拢，2022 年公司投资收益为34.6 亿元，占营业利润比重为70%。（2）京津塘高速将于2023 年开始改扩建，改扩建期间会拖累业绩，预计2026 年完工，我们测算完工第一年即可为公司带来1.16-2.39亿元业绩增量。（3）公司的核心优势是通过并购获得的成长性。我们认为公司可对标全球公路巨头Mundys，通过不断外延并购、优化资产等举措，走出区别于国内上市公司的独特成长之路。（4）2022年公司现金分红比例为52.7%，位居行业第六。公司当前股息率为4.2%，超10 年期国债收益率1.6pct，位居行业第七。公司承诺2022-2024 年现金分红不低于归母净利润扣减永续债分配后利润的55%。

    　　盈利预测、估值和评级

    　　预计公司2023-2025年归母净利润分别为55亿元、63亿元、72亿元，对应股息率为4.9%、5.6%、6.5%，参考2023年行业平均PB倍数 1.27 倍，给与公司 2023 年 1.27 倍 PB 估值，目标价格为 12.92元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　经济修复不及预期、改扩建工程建设进度不及预期、高速公路收费政策变化风险、投资收益大幅缩减风险。