公司发布2023 年三季度报告：1）2023 年三季度，公司实现营业收入22.93 亿元，同比+17.4%，环比23Q2 增长1.6%，归母净利润15.52 亿元，同比+20.2%，环比23Q2 增长6.2%，扣非净利润15.32 亿元，同比+19.6%；实现投资收益12.94 亿元，同比+15.43%。公司期间费用率为20.02%，合计同比-1.94pct。其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为0.92%、5.41%、1.92%、11.77%，同比变动-0.21、-0.11、-0.34、-1.28pct。实现毛利率41.21%，同比+1.82pct；归母净利率67.68%，同比+1.59pct。2）2023 年前三季度，公司实现营收65.75 亿元，同比+19.2%；实现毛利率39.58%，同比+1.18pct；投资收益37.29 亿元，同比+29.2%；实现归母净利润43.63 亿元，同比+19.7%；扣非净利润43.22 亿元，同比+30.8%。

    　　投资运营板块持续发力，年初至今披露的主要进展：一是与广州越秀集团股份有限公司联合完成平临高速竞拍项目，公司高速公路投资里程增加106 公里；二是推进京津塘高速、乍嘉苏等改扩建项目的投资论证相关工作；三是完成REITs 项目发行前期工作，审议通过《关于以亳阜高速为基础设施资产开展公募 REITs 申报发行工作的议案》，拟以亳阜高速（济广高速安徽省亳州至阜阳段）的高速公路特许经营权和对应高速公路资产作为底层资产，开展公开募集基础设施证券投资基金申报发行工作。截至2023 年6 月30 日，招商公路管理的收费公路项目增至26 条。

    　　营业收入、净利润等财务指标均超越2021 年、2019 年同期，创历史新高。考虑到2020-2022 年行业业绩波动较大，我们将主要财务指标与2021、2019 年同期比较。2023 前三季度营业收入较2021 增长9.67%，较2019 增长17%，2023 前三季度净利润较2021 增长8.5%，较2019 增长31.4%。

    　　招商公路：具备成长逻辑的综合性公路运营商。我们在8 月中旬发表深度报告阐述招商公路是具备防御性和成长性的优质公路标的。a）优质路产凸显防御属性。公司主控路产均位于核心路段，10 年内到期的主控路段仅3 条，核心路产京津塘高速公路将于今年进行改扩建。b）央企平台整合优势凸显成长属性。连续多年并购优质路产确保业绩提升，2016-2022 年，主要上市公司归母净利润CAGR 为1.9%，招商公路为8.8%，高出行业6.9pct。c）提高分红、重视股东回报。从2018 年至今，招商公路现金分红比例由40%提高至2022年的53%，合计提升13pct，积极主动向市场展现公司良好的治理水平、传递可期的投资价值。承诺2023-2025 年现金分红比例不低于55%。

    　　投资建议：我们维持此前对公司的盈利预测，预计23-25 年归母净利为54.3、58.5、61.6 亿元，对应2023-2025 年EPS 分别为0.87、0.94 及0.99 元，PE 分别为11、10、9 倍，维持目标价12 元，预期较现价29%空间，强调“推荐”评级。

    　　风险提示：车流量恢复不及预期、经营性公路政策变更、改扩建和并购整合速度不及预期。