本报告导读：

    　　高基数等多重原因致公司2025 年业绩承压，2026 年Q1 业绩恢复增长。预计2027年改扩建影响将明显减弱，且“十五五”外延扩张可期。公司仍是交运红利优选。

    　　投资要点：

    　　维持增持。公司2025.年业绩同比承压，2026Q1 恢复增长。考虑主力路产京津塘改扩建影响，下调公司2026-27 年归母净利预测至47/49（原57/60）亿元，新增2028 年预测54 亿元。考虑公司外延式增长优势，参考行业估值中枢并享受一定估值溢价，给予2026 年17 倍PE，下调目标价至11.70 元。

    　　高基数等多重影响致2025 年业绩同比承压。2025 年公司归母净利46.1 亿元，同比下降13%。1）2024 年亳阜高速出表并发行REITs，一次性收益5.7 亿元致高基数。2）国道分流：2025 年控股路段车流量同比下降1.8%，国道分流导致货车流量下降更为明显。考虑相关影响已持续超一年，叠加高油价，2026 年相关影响有望改善。3）改扩建：2025 年11 月公司主力路产京津塘高速启动改扩建，对其流量影响较为显著，我们估算2025Q4 车流量降幅大于前三季度。4）国检养护：2025 年作为十四五末“国检年”，或增加公司养护成本。

    　　2026Q1 业绩恢复增长，2027 年改扩建影响将减弱。2026Q1 公司归母净利13.5 亿元，同比增长1.5%。京津塘改扩建影响持续，叠加春节假期免费通行多一日，致公司毛利润同比下降约1 亿元。同时，公司2026Q1 投资收益同比增长7 千万元，且财务费用同比减少2千万元，保障整体业绩恢复增长。预计京津塘改扩建项目将于2028年中完工，其中第一阶段车流量影响较为显著，有望于2026 年末结束；第二阶段影响将明显减弱，有望自2028 下半年释放压制需求。

    　　我们预计收费公路行业政策优化箭在弦上，再投资回报有望改善。

    　　“十五五”外延扩张可期，股息再具吸引力。过去十年公司受益集团多维赋能，积极多元化外延式扩张，参控股收购众多优秀路产项目，助力公司业绩增速中枢长期好于高速公路行业自然增速水平。公司“十五五”目标打造“中国领先公路及相关基础设施投资运营企业”，高速公路资产规模与管理里程增长目标积极。考虑公司已建立完善投资体系，并积累丰厚储备项目，我们预计公司有望继续通过对外投资实现外延式增长，进一步保障业绩较快增长。公司现金流稳健增长，并承诺未来三年（2026-28 年）分红比例不低于55%，我们估算2026-28 年股息率4.0%、4.2%、4.6%，仍是交运红利优选。

    　　风险提示。经济波动，行业政策，再投资风险，市场风格切换等。