核心观点：

    结算高增长，资产变现增厚业绩。根据公司中报21 年上半年，招商蛇口实现营业收入446.57 亿元（同比+83.6%），归母净利润42.51 亿元（同比+365%），扣非归母净利润28 亿元（同比+279%）。蛇口产园REITs 上市，增厚税后业绩14.58 亿元，实现资产变现。上半年整体、扣税毛利率分别为25.8%、20.3%，较20 年分别回落2.9pct、1.4pct。

    高毛利区域（深圳34%）占比提升对于当期利润率起到一定稳固效果。

    销售排名上升至第七。上半年销售金额1769.8 亿元，同比增长59.9%，价稳量升，上半年在良好的市场环境下，单城市、单项目金额贡献同比增长47%、29%。我们预计公司全年有望冲击3500 亿的规模。

    土拓积极，首批两集中排名第二。拓展方面，上半年累计获取63 个项目，拿地金额1228 亿元（权益比61%，较20 年提升2.6pct），拿地面积884 万方，金额及面积口径的拿地力度分别为69%、115%。上半年公司获取大湾区3 个项目，推进转化20 余个旧改项目。两集中方面，首批供地获取18 宗土地，出让金521 亿元，所有房企排名第二，收获颇丰。21 年上半年公司整体拿地能级提高，一二线占比从20 年的71%上升至81%，拿地均价提升至13888 元/平

    盈利预测与投资评级：预计20-21 年EPS 分别为1.66 元/股、1.77 元/股。21 年中报，招商蛇口无论是结算、业绩、销售、投资、融资，都取得了领先于行业的表现。依托优质园区资产，通过REITs 平台进行上市盘活，实现对业绩的进一步增厚。作为头部绿档央企，在当前环境下充分受益。预计21、22 年归母净利润分别为131 亿元、140 亿元，增长7%、7%，对应21、22 年PE 为6.3x、5.9x，我们维持合理价值17.41 元/股的观点不变，维持“买入”评级。

    风险提示。可售资源去化不及预期，结算毛利率持续下行。