本报告导读：

    　　业绩低于预期，反映前期市场饱和竞争情况下，公司存在一定市场化短板，但随着行业出清，土地价格趋向于平稳，且公司管理优化，预计未来利润更为平稳。

    　　投资要点：

    　　维持增持评级，维持目标价23.26元。公司业绩略低于预期，利润率下滑、以及计提减值等显示公司市场化运营仍需加强，下调2021-2023 年EPS 为1.31/1.43/1.51 元(原为1.98/2.36/2.62 元)，增速为-15%/ 9%/5%，考虑到2021 年销售量价表现优异，运营效率提升，维持目标价23.26 元，现价对应2022 年PE 为9.7 倍。

    　　公司业绩低于预期，利润率、减值及资产转让等问题体现出公司市场化能力需要进一步加强。公司营收结转同比增长24%，符合预期，但归母净利润同比下滑15%，低于预期。主因是利润率下滑、计提43.7亿减值、转让子公司投资收益减少。这反映了公司前期市场化拿地及运营仍有提升空间，同时历史优质土储对利润的贡献在下降。由于公司一直计提减值力度较大，我们预计未来业绩压力将大幅降低。

    　　虽然作为滞后项的利润表低于预期，但销售端的良好表现证明公司运营能力更上一层楼。2021 年公司销售同比增长18%，基本完成3300亿的销售目标，销售均价达2.23 万/平，反映了良好的产品力及区位布局。公司全年投资强度超40%，高于可比公司，且下半年拿地利润率明显回升，保障未来业绩的释放。

    　　积极融资，仍有一定加杠杆空间。公司负债水平一直较低，仍具备加杠杆高空间。近期公司积极发行并购债，预计将在此轮市场出清中逆势走出。随着内部效率不断提升，估值也将不断修复。

    　　风险提示：市场超预期下行，行业出现系统性风险。