2021 年公司毛利率下降、资产及信用减值计提以及资产处置低于往年，带动公司业绩下降。我们预计毛利率还有下行压力，但公司资金成本低、融资渠道通畅、是符合监管要求的绿档企业，市场份额及行业排名有望持续提升。

    　　 三因素推动公司业绩下降。2021 年，公司实现营收1,606.4 亿元，同比增长23.9%，实现归母净利润103.7 亿元，同比下降15.4%。公司业绩下降主要受三方面影响：

    　　1）毛利率由2020 年的28.7%下降至25.5%；2）2021 年计提资产及信用减值准备合计43.7 亿元，对归母净利润影响为34.6 亿元（2020 年同期21.8 亿元）；3）投资收益同比减少24.5 亿元，影响归母净利润减少20.5 亿元。

    　　 公司2022 年销售目标为3,300 亿元。2021 年，公司实现销售面积1,464.5 万平米，同比增长17.8%，实现销售金额3,268.3 亿元，同比增长17.7%，行业排名持续提升。公司拓展项目1,559 万平米，约为同期销售面积的106.5%。项目拓展聚焦核心城市，执行深耕策略，去化风险较低。2022 年公司提出3,300 亿元销售目标，同比基本持平，预计随着行业需求侧政策持续推动，基本面复苏，能够顺利实现全年销售目标。

    　　 绿档企业，综合资金成本持续下降。2021 年公司综合资金成本为4.48%，较2021年的4.70%下降22 个BPs，债权人对公司认可度进一步提高。2021 年末，公司剔除预收账款的资产负债率为61.7%，净负债率为42.8%，现金短债比为1.25，保持绿档企业。我们认为，监管部门鼓励优质房企兼并收购困难房企优质项目，预计公司2022 年面临的信用环境会更为有利。

    　　 开发与经营并重，2025 年租金收入有望迈入新的台阶。2021 年，公司实现出租收入34.1 亿元，同比增加18.0%，总体出租率84%。2025 年前，公司还将有接近200 万平米集中商业、60 万平米写字楼、19 个长租公寓及15 个酒店开业，预计公司租金收入还会逐渐迈上新的台阶，实现开发与经营的并重的战略目标。

    　　 风险因素：公司盈利能力继续下降的风险；局部疫情反复影响，公司出租业务出租率及租金不及预期的风险。

    　　 投资建议：我们认为，毛利率下降、资产及信用减值计提、以及资产处置低于往年，推动公司业绩下降。虽然我们预计公司毛利率还有下行压力，但是公司资金成本低、融资渠道通畅、是符合监管要求的绿档企业，预计市场份额及行业排名有望持续提升。公司拟分配现金股利41.8 亿元，对应股息率约4.0%。我们调整公司2022/23/24年EPS 预测到1.29/1.23/1.11 元（原预测2022/23 年为1.32/1.33 元），参考可比公司估值，考虑到公司行业地位和发展空间，给予公司2022 年13 倍PE 目标估值，对应17.00 元，维持“买入”的投资评级。