结算利润率下行，计提资产减值，当期增收不增利。公司2021 年营业总收入1606.43 亿元，同比增加23.93%；归属于上市公司股东的净利润103.72亿元，同比减少15.35%。造成利润下滑主要原因是：

    　　1）房地产业务结转毛利率同比有所下降。2）对存货、投资性物业、长期股权投资计提资产减值准备及对重大风险类别应收款项计提信用减值准备共计43.72 亿元，减少公司2021 年度归属于上市公司股东的净利润34.56 亿元，对归属于上市公司股东的净利润的影响同比增加12.72 亿元。3）公司转让子公司产生投资收益同比减少24.45 亿元，由此形成的归属于上市公司股东的净利润同比减少20.49 亿元。

    　　多年持续稳定分红。2021 年度公司利润分配方案预案为：以公司总股本77.39亿股为基数，向全体股东每10 股派息人民币5.4 元（含税），合计现金分红金额（含税）为41.79 亿元，占到合并报表中归属于上市公司普通股股东净利润的40.29%。公司近三年现金分红比例维持在归属于上市公司普通股股东的额净利润的40%左右，分红派息政策稳健。

    　　销售保持良性增长，多元拿地取得成效。2021 年，公司累计实现签约销售面积1464.47 万平方米，同比增加17.77%；累计实现签约销售金额3268.34亿元，同比增加17.73%，行业排名提升至第7。全年累计获取土地113 宗，新增土地面积666 万平方米，总计容建面1559 万平方米，权益面积886 万平方米。

    　　坚定战略转型，推动“双百”战略落地。2021 年内，公司积极推动集中商业项目拓展，年内获取4 宗集中商业项目，位于上海、南京、成都和厦门核心地段，均为地铁上盖物业，对应集中商业体量为43 万平方米，平均单项目商业体量11 万平方米；获取轻资产项目3 个。截至2021 年末，公司主要在营集中商业项目共计25 个，集中布局在上海、深圳、南京、成都和重庆等16个城市。

    　　投资建议：维持“优于大市”评级。我们预测公司2022、2023 年的EPS 分别为1.41 和1.53 元。按照公司2022 年3 月21 日收盘价13.51 元计算，对应2022 和2023 年PE 为9.61 倍和8.85 倍。考虑公司销售保持顺畅，融资背景强，在当前市场供给侧改革背景下，具备较强竞争优势，我们给予公司估值适度溢价，即2022 年11-12XPE，合理价值区间为15.46~16.86 元，维持“优于大市”评级。风险提示：行业面临销售下行和政策不及预期风险。