毛利率下行进而业绩同比下滑，债券融资规模扩充4 月27 日公司发布22 年一季报，一季度公司实现营收188.0 亿元，同比+48.4%，归母净利4.4 亿元，同比-33.7%，EPS0.01 元。我们维持2022-2024年EPS 为1.32/1.39/1.50 元的预判，可比公司2022 年平均PE 为10.4 倍（Wind 一致预期），考虑到公司丰富的土地储备以及央企背景对未来成长空间的加持，我们认为公司合理2022PE 为14.4 倍，目标价19.01 元（前值19.14 元，2022 年PE14.5x）。维持“买入”评级。

    结算积极但毛利率进一步下降，业绩同比下滑

    一季度公司竣工结算积极推动营收实现增长，业绩下行主要有如下原因：1.

    受市场利润率中枢下行影响，公司毛利率进一步下降，同比-4.4pct 至22.0%；2. 非并表项目收益下降，投资收益同比下降3.2 亿至0.7 亿元；3.

    并表项目权益占比下降，少数股东损益有所提升，同比+23.5pct 至58.9%。

    受累于行业景气度，销售拿地强度双双下行

    受行业景气度低迷影响，公司一季度房地产销售同比下滑。公司销售面积201.8 万方，销售金额473.4 亿元，同比分别-35.8%/-34.5%。期内公司拿地节奏放缓，关注长三角和大湾区城市圈布局。一季度合计获取6 块，分别位于合肥、宁波、金华、盐城、佛山。总建面78 万方，总地价84 亿元，投资强度为18%，较21 年下降48pct。公司2016-2021 年拿地强度持续高于50%，尽管一季度拿地放缓，但整体土储依然充沛。

    维持“绿档”标准，融资优势进一步凸显

    截至一季度末，公司继续维持“绿档”标准，同时为首个抓住以并购贷为代表的融资窗口的房企。1 月4 日，公司2022 年度第一期中票完成注册，注册金额为30 亿元，已明确并购用途为12.9 亿元，剩余2.1 亿元将用于未来符合并购要求的项目，15 亿元用于偿还公司的银行贷款，这是今年地产行业首笔成功发行的行业内并购类票据。3 月3 日该笔中票完成发行，期限3-5 年，利率2.89%-3.55%。3-4 月，公司还发行了32 亿元ABN 以及22.9亿超短融，利率分别低至3.5%和2.4%。截至4 月27 日，年内境内债券融资规模累计已达84.9 亿，彰显央企背景下公司的融资优势。

    风险提示：行业销售下行风险；园区开发业务周转低于预期。