营收稳健增长，毛利率及投资收益拖累利润

    公司发布2022 年半年度报告，上半年实现营业收入575.63 亿（YOY+28.9%），实现归母净利润18.87 亿（YOY-55.61%）。公司上半年毛利率和归母净利润率分别为18.59%和3.28%，较去年同期下降7.21pct 和6.24pct。基于良好的费用管控，公司三费费用率为6.86%，较去年同期下降0.19pct。

    公司竣工交付并结转的面积同比增长，带动营收增长。归母净利润下滑主要受以下因素影响：（1）市场景气度下行，房地产业务结转毛利率同比下降，结转毛利同比减少。

    （2）对符合条件商户减免租金3.7 亿。（3）公司转让子公司产生投资收益同比减少。

    去年同期，蛇口产园REIT 上市，产生税后收益14.58 亿元。

    销售优于行业，积极补充土储加强深耕优势

    上半年，公司累计实现签约销售面积487.51 万㎡（YOY-36.71%），实现签约销售金额1188.27 亿（YOY-32.86%），销售均价24374 元/㎡（YoY+6.08%）。据克而瑞统计，上半年百强房企全口径销售额同比下降51%，公司表现优于行业。此外，公司在14 个城市进入当地流量销售金额排名前十，城市深耕效果凸显。

    拿地方面，上半年公司累计获取土地27 宗，新增计容建面419.87 万㎡（YoY-52.48%），新增权益面积264.51 万㎡（YoY-52.79%）。公司坚持“区域聚焦、城市深耕”策略，新增项目主要位于北、上等一线城市及长三角重点城市。上海一、二轮土地集中供应中，公司分别获取4 宗及5 宗地块，全口径拿地金额约334 亿，逆势补充优质稀缺土储。

    物业稳定发展，持有业务运营管理能力增强

    上半年，招商积余实现营收56.46 亿（YOY+18.16%），新签年度合同15.95 亿（YOY+17%）；截至2022 年上半年，在管项目1803 个，管理面积达3.01 亿㎡。此外，招商积余获新中物业67%股权，扩大金融赛道物业业务规模，非住业态领先地位加强。

    “双百战略”下，公司持有业务操盘能力不断增强。截至2022 年上半年，公司各业态的持有物业总可出租面积489.41 万㎡。上半年新开业的常熟琴湖溪里集中商业项目招商率达100%，开业率达91%，体现了公司卓越的选址、定位及运管能力。

    三道红线维持绿档，综合融资成本下降

    截至2022 年上半年，公司剔预后资产负债率为62.38%、净负债率为48.96%、现金短债比1.48，三条红线稳居绿档，。

    受益于安全的财务结构及良好的信用评级，公司抓住LPR 下行期置换高息债务降本，综合融资成本较2021 年底下降38bp 至4.1%。

    盈利预测与投资建议

    公司作为头部央企，融资优势显著，在行业下行阶段积极补充优质土储，未来推盘供货能力较强，销售市占率有望持续提升。我们维持对公司的盈利预测，预计公司2022至2024 年，公司实现营业收入1780 亿、1923 亿、2047 亿，同比增长11%、8%及6%，实现归母净利润108 亿、113 亿及120 亿，同比增长4%、5%及6%。公司当前股价对应2022 年业绩为10.6 倍，维持“买入”评级。

    风险提示事件：融资环境收紧超预期、房地产调控政策收紧超预期、双集中出让规则变更、引用数据滞后或不及时。