融资占优，拿地积极，维持“买入”评级

    　　10 月30 日公司发布三季报，2022Q1-3 公司实现营收894.8 亿元，同比+9.5%；实现归母净利润29.6 亿元，同比-53.4%；EPS0.27 元。因毛利率降幅超我们预期，同时市场景气度影响下对减值损失的影响，我们将2022-2024 年归母净利调整为77.4/86.7/96.2 亿元（前值97.2/102.4/110.6亿元），可比公司2022 年平均PE 为10.6 倍（Wind 一致预期），考虑到公司优越的融资优势、逆周期拿地能力及其对未来成长空间的加持，我们认为公司合理2022PE为15倍，目标价15.00 元（前值17.64 元，2022年PE14x）。

    　　维持“买入”评级。

    　　毛利率下降及REITs 上市的基数效应导致净利同比下滑期内公司竣工交付面积同比增长推动营业收入+9.5%，净利下行主要有如下原因：1.公司毛利率进一步下降。园区运营板块因去年同期高毛利率前海项目结算，叠加本期持有物业租金减免影响，整体毛利率同比-7.2pct 至18.6%；2.投资收益同比下降59%。去年同期蛇口产园REITs 上市实现19.5亿投资收益，本期没有这类资产盘活收益，但公司9 月28 日公告，正在推进蛇口产园REITs 扩募安排，预计会在今年四季度或明年贡献投资收益；3.权益占比下降，少数股东损益同比+26.2pct 至53.4%。

    　　Q3 单季度销售快速回升，加大长三角核心区域布局公司Q1-3 累计销售额2016.1 亿元。其中Q3 销售逆势增长，同比+29.4%，将2022Q1-3 销售额同比降幅从H1 的32.9%收窄至16.1%。累计销售额同比增速位列TOP50 房企中第5 位，较TOP10 房企均值高18pct。期内公司拿地强度依然保持高位，Q1-3 全口径拿地强度达50%。其中Q3 进一步加深核心城市布局，集中供地22 城拿地额占比达99.5%。公司大举强化长三角区域布局，Q1-3 在上海、南京、杭州、苏州合计拿地额达483 亿，占拿地额比例达48%，其中上海单城拿地10 宗，合计拿地额356 亿。公司凭借央企背景下的融资优势逆势扩张，储备结构优化，为今后规模稳增打下基础。

    　　维持“绿档”标准，融资优势进一步凸显

    　　截至报告期末，公司继续维持“绿档”标准，Q3 公司进一步抓住融资窗口，优化债务结构。截至10 月30 日，公司年内境内债券融资规模累计已达291亿，平均利率较H1 水平进一步下行15bp 至2.84%，其中116 亿债券期限不低于5 年，包括一笔规模达32 亿的ABN，利率为3.5%，期限长达15年。上半年公司综合融资成本为4.1%，较21 年下降38bp，彰显央企背景下公司的融资优势，这一优势在Q3 进一步强化。

    　　风险提示：行业销售下行风险；园区开发业务周转低于预期。