Q3业绩承压，结算毛利率回升。公司发布2022年三季报，招商蛇口22Q1-3实现营收894.84亿元，同比+9.5%，归母净利涧29.57亿元，同比-53.4%：Q3单季度，归母净利润10.7亿元，同比-49%。收入受疫情等因素影响，单季度收入由正转负。Q3整体毛利率、扣税毛利率19.0%、15.2%，同比、环比均有所回升，销售口径费用率水平稳中有降。除收入外，Q3投资收益同比减少3.2亿元，少数股东损益同比增加4.7亿元，是影响当期业绩表现的主要原因。

    销投融发挥央企优势。销售层面，22Q1-3累计销售金额2016亿元，同比-16%，领先百强房企29pct,累计销售均价来到2.67万/平，同比+15.3%,其中9月推货小高峰实现单月350亿元的销售，同比+47%，一二线核心城市资源兑现，带来更好的去化和回款表现，公司Q3并表回款率63%，同环比均有回升。投资方面，22年前三季度蛇口拿地金额1037亿元，累计拿地力度51%，Q3拿地力度47%，保持行业领先，是行业内极少数维持高投资强度的公司。竞争减少资源聚焦，期内22城拿地占比85%。除了资产结构的优化，拿地利润率也持续回升，从21年的19.5%上升至22年前三季度的25.9%。

    盈利预测与投资建议。短期业绩受行业影响，投资端利润率改善带来经营R0E的提升。我们预计22-23年归母净利润分别为85、82亿元，同比分别-18%、-4%，对应12.7xPE、13.2xPE。考虑地产公司在手土储及未结算资源，NAV约为归母净资产的1.6x,按照景气度资产存在折价，以22Q3末归母净资产1.3x估计，对应公司合理价值16.63元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。行业景气度恢复不及预期影响公司全年销售；市场促销因素导致销售毛利率承压；土地市场热度上升导致投资毛利率下行。