22 年业绩同比-59%、符合预期，源于利润率下行、减值增加、投资收益减少。22 年，公司营业收入1,830 亿元，同比+13.9%；归母净利润42.6 亿元，同比-58.9%，符合业绩预告预期；扣非后归母净利润33.9 亿元，同比-61.8%；毛利率和归母净利率分别为19.3%和2.3%，分别-6.2pct 和-4.1pct；三项费用率4.6%，同比-0.5pct；基本每股收益0.41元/股，同比-64.7%。22 年末，预收款1,451 亿元，同比-2.5%，覆盖22 年营收0.8 倍。

    　　业绩同比下降源于：1）房地产业务结转毛利率同比下降；2）疫情下公司进行了相应租金减免；3）计提减值准备65 亿元，同比+20 亿元；4）转让子公司产生投资收益同比减少。

    　　22 年逆市积极加仓，聚焦核心城市，23 年计划销售同比+13%。22 年，公司销售金额2,926亿元，同比-10.5%；销售面积1,193.7 万平，同比-18.5%；销售均价24,513 元/平，同比+9.8%；公司22 年销售额全国排行第6 名，较21 年提升1 名。23 年，公司计划销售额3,300 亿元，对应同比+12.8%，计划新开工面积1,000 万方，对应同比+11%，计划竣工面积1,600 万方，同比+22%。22 年，公司新增建面726 万平，同比-53%；拿地金额1,277亿元，同比-36%；拿地/销售金额比44%，拿地/销售面积比61%；平均楼面地价17,589元/平，占比销售均价72%；“深耕6+10 城”拿地占比90%，资产优质浓度继续提升。

    　　22 年末，总未竣工面积4,968 万方，覆盖22 年销售面积4.2 倍，土储资源充裕。

    　　22 年资产运营收入同比+6%，EBITDA 同比+7%，持有物业储备丰富。22 年，公司资产运营收入（未扣除租金减免）57.1 亿元，同比+6.2%，EBITDA30.4 亿元，同比+6.9%。

    　　21 年之前开业项目EBITDA Margin 达60%，同比+4pct；EBITDA 回报率达5.46%，同比+0.47pct。其中，集中商业、写字楼、产业园、长租公寓、酒店、招商积余分别占比资产运营收入23%、20%、21%、18%、10%、8%。公司持有型物业储备丰富、业态多样，随着公司REITs 平台的构建，未来将进一步盘活存量资产，助力资产运营业务的发展。

    　　逆市下融资优势明显，推出重组预案，加码前海、提升核心资产浓度。22 年末，剔除预收款后资产负债率和净负债率分别为62.4%、48.1%，现金短债比1.3，三道红线指标处于绿档。22 年，公司合计募资额达379 亿元，加权票面利率仅2.8%，22 年末，公司加权融资成本仅3.9%，同比-0.6pct；23 年至今，公司发行两笔超短融，合计26 亿元，加权融资成本2.2%。22 年12 月，公司公告重组预案，筹划以发行股份购买南油集团24%股权、深圳前海实业2.89%股权等资产并募集配套资金，23 年3 月，定增申请获股东大会通过，公司扩充资本实力做大做强，加码前海、提升核心资产浓度，并引入深投控战投协同发展。

    　　投资分析意见：业绩低点已过，未来弹性可期，维持“买入”评级。招商蛇口坐拥一二线优质土储，尤其粤港澳大湾区资源储备含金量极高。在目前行业遭遇资金困境之时，公司融资端开始放量、成本持续低位，融资优势凸显，同时公司保持积极扩张策略，有助于后续销售实现持续增长，并拿地隐含毛利率已显著回升，预示着后续盈利能力的改善。我们维持公司2023-24 年每股收益预测为0.91/1.29 元，并引入2025 年每股收益预测为1.51元，现价对应23/24 年PE15、11 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：房地产政策超预期收紧，销售超预期下滑，房地产税试点超预期扩围。