核心观点：

    　　当期毛利率为历史底部，结算因素影响业绩表现。公司披露2023 年1季报，实现营收150.09 亿元，同比-20.2%，营业利润5.61 亿元，同比-63.4%，归母净利润2.72 亿元，同比-38.7%，扣非归母净利润2.7亿元，同比-1.7%。结算规模下降、毛利率下行、少数股东损益占比提升，当期利润主要为表外贡献（投资收益2.66 亿元，与归母净利润接近）。23 年一季度毛利率12.6%，为历史新低，同比22Q1 下降9.3pct（降幅为42.5%）。一季度结算体量较小（22 年收入占比10%），利润率下降与结算结构有关，预计全年利润率将回升至合理区间。

    　　经营优势领先行业，投资利润率维持高位。公司23 年一季度实现销售金额722.7 亿元，同比+52.6%，领先百强房企50pct，销售面积305.3万方，同比+51.2%，销售均价2.37 万/平，同比+0.9%。一季度并表销售回款率65%，表现稳定。投资端，一季度公司获取6 个项目，拿地金额86 亿元，总建面74 万方，权益比例95%，一季度拿地强度12%相较22 年（44%）并不高，主要是行业原因，一季度核心城市供地少，整体拿地质量维持高水平（扣配建毛利率33.0%）。

    　　稳定扩表。公司报表直接计算有息负债2101.7 亿元，环比22 年底增长4.4%，投资较少情况下有息负债规模也有增长，总杠杆率达到9x。

    　　盈利预测与投资建议。公司一季度结算规模和毛利率均承压下行，考虑到公司23 年竣工计划1600 万方，同比+22%，预计全年收入将有所增长，利润率也将回归合理区间。预计23-24 年归母净利润77 亿元、150 亿元，同比分别+81%、95%，对应14.6xPE、7.5xPE。我们维持合理价值17.91 元/股的观点不变，维持“买入”评级。

    　　风险提示。行业景气度存在不确定性；未来利润率的波动；前海、太子湾项目开发进度存在不确定