收入同比略有下滑，归母净利润大幅增长。公司2023 年实现营业收入1750.1 亿元（YoY-4.4%），归母净利润63.2 亿元（YoY+48.2%），基本每股收益0.65 元/股，拟每10 股派3.20 元现金，分红率45.9%。公司营收微降但利润高增主要由于：（1）资产减值损失和信用减值损失24.2 亿，同比减少40.4 亿；（2）结转项目权益比例同比提升使得少数股东损益同比减少42.4%至27.9 亿。毛利率方面，2023 年公司整体毛利率同比下滑3.4pct 至15.9%，其中开发业务、资产运营、城市服务毛利率分别为17.1%、3.4%、8.6%，同比分别为-4pct、+15.1pct、+2.2pct，资产运营和城市服务的毛利率同比均有所改善。

    　　销售规模逆势微增，跻身行业前五。公司2023 年销售额2936.4 亿元（YoY+0.4%），销售面积1223.4 平方米（YoY+2.5%）。销售额位于行业第五，较2022 年提升一名。

    　　公司2023 年在全国13 城进入当地流量销售金额TOP5，其中，上海、苏州、合肥、长沙、南通排名TOP1；深圳、南京、温州、徐州进入TOP3；无锡、西安、成都、重庆位居TOP5，城市深耕成效凸显。

    　　一线城市投资额占比达51%，土储结构不断优化。2023 年公司拿地建面590 万平（YoY-18.7%），权益地价867 亿元（YoY+13.2%），拿地权益比同比提升17pct 至76.5%，权益口径拿地强度同比提升4pct 至46.8%。公司投资聚焦“强心30 城”和“深耕6+10 城”，投资额占比分别达99%和88%。其中在一线城市的投资额占比达到51%，单城投放额达46 亿元，先后获取上海9 宗、杭州6 宗、北京5 宗、西安5宗优质土地，公司土储结构不断优化。

    　　持有物业运营规模扩大，资产运营效率提升。2023 年全口径资产运营收入66.91 亿元（YoY+17.2%），实现EBITDA33 亿元（YoY+8.6%）。其中，集中商业、产业园、写字楼、公寓运营收入分别为14.5、12.6、12.8、10.9 亿元，EBITDA5.3、8.6、6.7、6.9 亿元，酒店运营收入10.6 亿元。公司持续强化运营期成本管控，2023 年公司成熟运营期项目（开业三年及以上）EBITDA 回报率达6.24%，同比提升0.45pct。

    　　积极融资调整债务结构，融资成本下降至3.47%。截止2023 年末，公司净负债率54.6%，剔预资产负债率62.4%，现金短债比1.28 倍，三道红线维持绿档。公司有息负债2124 亿元，同比+5.1%，其中银行贷款、债券和信托融资分别占比56.4%、30.5%和5%。2023 年公司抓住LPR 下行的市场窗口，发挥公司信用优势进行高息债务置换，资金成本显著降低，全年综合资金成本3.47%，较年初降低42BP。

    　　投资建议：公司作为央企龙头，财务稳健，融资成本有显著优势，能够积极参与土地市场，随着低毛利地块逐渐消化，新拿地利润率修复，我们认为公司将受益于竞争格局改善。根据公司过往拿地和销售情况， 我们调整了盈利预测， 预测公司2024/2025/2026 年营收分别为1858/1873/1814 亿元，归母净利润分别为85/95/95亿元，对应摊薄EPS 为0.94/1.05/1.05 元/股。当前股价对应2024 年动态PE10.1x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场销售复苏不及预期，政策落地不及预期，资产运营业务发展不及预期。