结转业绩承压，行业排位稳步提升，维持“买入”评级招商蛇口发布2025 年报，公司利润承压，销售排名逆势提升，投资聚焦核心城市，融资成本持续下降。受房地产市场下行、计提减值增加影响，我们下调2026-2027 并新增2028 年盈利预测，预计公司2026-2028 年归母净利润为23.0、38.9、40.8 亿元（2026-2027 年原值49.6、55.4 亿元），EPS 为0.26、0.43、0.45元，当前股价对应PE 为37.9、22.4、21.4 倍。公司投资强度提升，可售货源较充足，维持“买入”评级。

    　　收入同比下降，多方面原因拖累业绩表现

    　　2025 年公司实现营业收入1547.28 亿元，同比-13.53%；实现归母净利润10.24亿元，同比-74.65%；实现经营活动现金流量净额96.90 亿元，同比-69.67%。公司拟每股派发现金红利0.0511 元。公司净利润下降主要原因：（1）计提减值42.7亿元，同比减少16.7 亿元，其中存货跌价准备32.7 亿元，信用损失准备7.5 亿元；（2）结算收入规模和毛利率都有所下降，2025 年公司毛利率13.76%，同比-0.85pct；其中开发业务15.33%，同比-0.25pct；净利率0.45%，同比-1.89pct。（3）投资收益7.08 亿元，同比大幅下降81.8%。

    　　行业排名升至第四位，投资聚焦核心城市

    　　2025 年公司累计实现签约销售面积716.12 万平方米，同比-23.5%；实现签约销售金额1960.09 亿元，同比-10.6%，行业排名升至第四位，在10 个城市实现全口径销售金额排名前三。2025 年公司累计获取43 宗地块，总计容建面约440 万方，总地价约938 亿元，同比+93%，投资强度47.9%（2024 年：22.2%）。2025年公司在“核心10 城”的投资占比接近90%，一线城市投资占比63%。

    　　持有物业收入保持稳定，融资成本持续下降

    　　2025 年公司持有物业全口径收入76.3 亿元，同比+2.2%，2025 年新入市29 个项目，总建面177 万方，包含12 个公寓、8 个商业、3 个产业园。截至2025 年末，公司有息负债2424 亿元，同比+8.9%；综合资金成本2.74%，较年初-25BP；剔预负债率64.17%、净负债率72.46%、现金短债比1.19，三道红线维持绿档。

    　　风险提示：市场恢复不及预期、房价调控超预期、多元化业务运营不及预期。